初創(chuàng)公司的企業(yè)估值

　　什么是初創(chuàng)公司?一個初創(chuàng)公司可能僅僅只有一個想法或一個計劃，公司也許有，也許沒有營業(yè)收入。今天學(xué)習(xí)啦小編整理了初創(chuàng)公司的企業(yè)估值分享給大家，歡迎閱讀，僅供參考哦!

　　初創(chuàng)公司的企業(yè)估值

　　初創(chuàng)公司的估值對公司評估師來說是一個獨特的挑戰(zhàn)，其過程通常沒有科學(xué)性。另外，采用對非公開招股公司常用的估值方法對初創(chuàng)公司估值時得出的結(jié)論，通常是沒有意義的。

　　本文將討論初創(chuàng)公司的特點，為什么初創(chuàng)公司需要估值，以及被證明最有效的初創(chuàng)公司估值方法，包括各種估值方法的優(yōu)缺點。

　　什么是初創(chuàng)公司(Start-Up)

　　一個初創(chuàng)公司可能僅僅只有一個想法或一個計劃，公司也許有，也許沒有營業(yè)收入。但是，所有初創(chuàng)公司都以下相同的特點：

　　1、 營業(yè)歷史很短;

　　2、 還沒有產(chǎn)生利潤;

　　3、 預(yù)測收入及利潤會大幅增長，可以為投資者豐厚的回報。

　　在運用標(biāo)準(zhǔn)的估值方法時，這些特點給公司評估師造成一些特殊的問題，這些問題將隨后討論。

　　為什么要要對初創(chuàng)公司估值

　　首先要了解為什么初創(chuàng)公司需要估值服務(wù)。估計初創(chuàng)公司的合理市場價值的原因包括：(1)引起投資人注意并與之談判;(2)制定和實施不同類型的股權(quán)激勵機制;(3)贈予稅和不動產(chǎn)稅務(wù)籌劃;(4)訴訟支持;(5)無形資產(chǎn)估值;(6)交易分析(兼并、收購、出售)

　　- 吸引潛在投資者

　　初創(chuàng)公司通常由于沒有名氣，而處于不利地位。因此，積極地向債權(quán)人或股權(quán)投資人推銷，對于獲得公司運營所需的資金是非常關(guān)鍵的。獨立合理的市場價值評估通常是保證初創(chuàng)公司獲得融資非常有價值的工具。銀行和股權(quán)投資人在考慮是否給初創(chuàng)公司提供財務(wù)支持時，通常會依據(jù)獨立評估報告的公正意見。

　　- 股權(quán)激勵機制

　　許多初創(chuàng)公司都想招募一些有才能，有能力的人，這也許需要公司投入額外的資源。但是，初創(chuàng)公司的有限資金不允許他們給這些潛在員工支付市場價的薪水。初創(chuàng)公司通常通過發(fā)行股票期權(quán)的方式來彌補低薪水，以吸引有能力的員工。

　　由于初創(chuàng)公司處于的發(fā)展階段(通常公司價值較低)，股票期權(quán)以非常低的行權(quán)價格發(fā)行。如果公司能夠?qū)崿F(xiàn)預(yù)期的增長水平，或是實現(xiàn)IPO，行權(quán)后股票的資本增值將會大大彌補低于市場價的薪水。要估算股票期權(quán)在授予日的公平市值，需要對初創(chuàng)公司的股票進(jìn)行估值，提供一個可以在未來比較的基礎(chǔ)。

　　當(dāng)初創(chuàng)公司準(zhǔn)備IPO時，證券交易委員會(SEC)需要審查并決定的一個關(guān)鍵問題是IPO之前授予的股票期權(quán)的行權(quán)價格是否合理，是否并非對員工的一種補償形式。“廉價股票”是指股票期權(quán)在授予時的行權(quán)價格比普通股的公平市值低。對初創(chuàng)公司的獨立評估為期權(quán)價格提供支持，在期權(quán)授予時或授予前后的評估結(jié)果在跟SEC討論時非常重要，SEC

　　通常在這個問題試圖增加補償開支，來降低公司的利潤。

　　- 稅務(wù)籌劃

　　初創(chuàng)公司的主要股東經(jīng)常需要評估服務(wù)，以求在贈與稅和不動產(chǎn)稅方面減輕稅負(fù)。例如，在進(jìn)行初次上市發(fā)行之前，為進(jìn)行贈與稅的籌劃，評估師經(jīng)常要評估小公司普通股中少數(shù)股東權(quán)益的公平市場價格。

　　- 訴訟支持

　　初創(chuàng)公司經(jīng)常會請企業(yè)評估師提供訴訟支持和爭議解決服務(wù)，因為這些公司經(jīng)常被牽涉到訴訟糾紛，比如股東糾紛、無形資產(chǎn)侵權(quán)、合同糾紛，等等。

　　- 無形資產(chǎn)估值

　　初創(chuàng)公司在出售或收購時，需要評估服務(wù)來確定公司的無形資產(chǎn)或收購的無形資產(chǎn)的價值。

　　- 交易目的

　　初創(chuàng)公司在出售其全部或部分所有權(quán)，通常需要請企業(yè)評估師進(jìn)行價值評估，買方可能是另外一家公司、一個天使投資人或風(fēng)險投資公司。在股份合并或現(xiàn)金合并時，也需要進(jìn)行估值。

　　通常估值是為了財務(wù)和稅務(wù)目的，并與交易一同完成。買方的目的是通常是為了稅收目的，盡快將資產(chǎn)收購作為費用以盡量減少應(yīng)稅利潤;賣方的目標(biāo)不僅是獲得一個盡量高的價格，同時合法地支付最少的稅金。

　　初創(chuàng)公司的企業(yè)估值方法

　　理論上，被廣泛接受用于非公開招股公司的估值方法與初創(chuàng)公司的估值方法類似，這些方法如下：

　　1、 市場法;

　　2、 收入法;

　　3、 資產(chǎn)法。

　　但是，在應(yīng)用每種方法時，有一些特殊的因素，會使得對初創(chuàng)公司的評估過程比較復(fù)雜。

　　- 市場法

　　市場法要挑選與初創(chuàng)公司同行業(yè)可比或參照的上市公司(上市公司參考法)或在估值前一段合適時期被收購的公司(兼并收購參考法)?；谏鲜泄净虿①徑灰椎亩▋r依據(jù)作為參考，從市場得到的定價乘數(shù)則從各種基礎(chǔ)財務(wù)指標(biāo)(如：利潤，現(xiàn)金流，收入，賬面值，等)中導(dǎo)出。

　　對目標(biāo)公司的基礎(chǔ)財務(wù)指標(biāo)運用定價乘數(shù)，以估計一個公平的市場參考價值。但是，由于初創(chuàng)公司有限的經(jīng)營歷史和負(fù)利潤，大部分的財務(wù)指標(biāo)對估值沒有什么意義，這種估值方法唯一適用的指標(biāo)是基于收入的倍數(shù)。

　　市場法中的另外一個方法是預(yù)測參考上市公司方法。這種方法從參考公司的預(yù)測利潤中導(dǎo)出市場定價乘數(shù)，再對目標(biāo)公司的預(yù)測利潤運用定價乘數(shù)。但是，很多初創(chuàng)公司很多年也不能實現(xiàn)正的預(yù)測利潤，另外，對于生物科技、互聯(lián)網(wǎng)等易于產(chǎn)生初創(chuàng)公司的行業(yè)中的參考公司，分析師也不預(yù)測盈利，所以也就沒有有意義的定價乘數(shù)。

　　運用市場法對初創(chuàng)公司估值的另外一個難點是選取合適的參考公司。大部分有經(jīng)營記錄的上市公司在收入和資產(chǎn)規(guī)模上要比初創(chuàng)公司大得多，而且經(jīng)營更多樣化。

　　初創(chuàng)公司的預(yù)測增長水平通常比參考公司高一些，這使得對比更為困難。

　　以上的每一個因素都會使市場法的應(yīng)用變得困難，但是，將初創(chuàng)公司與同行業(yè)的上市公司進(jìn)行對比還是有好處的，同時還可以提供一個潛在的利潤增長指標(biāo)。另外，行業(yè)的P/E(價格/利潤)乘數(shù)在第三方投資者貼現(xiàn)率和回報率預(yù)期方面能夠提供有用的信息。如果運用適當(dāng)，與其他估值方法聯(lián)合使用時，市場法是很有用的。

　　- 收入法

　　收入法通過以合理貼現(xiàn)率計算預(yù)測現(xiàn)金流的現(xiàn)值的方式確認(rèn)未來收益。收入法可以分成兩種應(yīng)用方法：(1)單階段法;和(2)多階段法。

　　單階段法就是將一個連續(xù)有代表性的經(jīng)濟收益(如凈利潤，現(xiàn)金流等)除以(或乘以)一個貼現(xiàn)率(或資本化率)，貼現(xiàn)率(或資本化率)可以是也可以不是基于對比/參考公司。

　　多階段法先預(yù)測未來不連續(xù)周期的經(jīng)濟收益，然后運用貼現(xiàn)率對這些收益進(jìn)行貼現(xiàn)?，F(xiàn)金流貼現(xiàn)法就是一個標(biāo)準(zhǔn)的多階段法，通常也是對初創(chuàng)公司估值最適當(dāng)?shù)姆椒ā?/p>

　　現(xiàn)金流貼現(xiàn)法估算公司的公平市場價值為兩個組成部分，首先計算一段有限期間(通常不超過10年)的預(yù)測凈現(xiàn)金流，終值代表一個永續(xù)的價值，通過以適當(dāng)?shù)馁Y本化率，資本化末期(或是預(yù)測期的最后一年)的預(yù)測現(xiàn)金流得到。期間內(nèi)的現(xiàn)金流和終值都要以適當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率進(jìn)行貼現(xiàn)，貼現(xiàn)率通過計算股權(quán)和債權(quán)的市場回報率得出。

　　貼現(xiàn)率是處理預(yù)測風(fēng)險的最有效的方法，因為初創(chuàng)公司的預(yù)測現(xiàn)金流有很大的不確定性，其貼現(xiàn)率比成熟公司的貼現(xiàn)率要高得多。

　　尋求種子資金的初創(chuàng)公司的資本成本也許在50%-100%之間，早期的創(chuàng)業(yè)公司的資本成本為40%-60%，晚期的創(chuàng)業(yè)公司的資本成本為30%-50%。

　　對比起來，很多有更加成熟的經(jīng)營記錄的公司，資本成本為10%-25%之間。

　　盡管依賴于眾多預(yù)測來估算公平市場價值，收入法通常是初創(chuàng)公司最有用的估值方法。只有這種方法是僅僅基于公司未來經(jīng)濟表現(xiàn)，也是初創(chuàng)公司絕大部分的價值所在。

　　- 資產(chǎn)法

　　資產(chǎn)法是基于置換原則，這個基本的經(jīng)濟原則認(rèn)為資產(chǎn)的置換成本是資產(chǎn)的公平市場價值，換句話說，一個謹(jǐn)慎的投資者不會支付超過與目標(biāo)公司同樣效用的置換資產(chǎn)的收購成本。

　　這個方法給出了最現(xiàn)實的數(shù)據(jù)，通常是以初創(chuàng)公司發(fā)展所支出的資金為基礎(chǔ)。

　　資產(chǎn)法的不足之處在于假定價值等同于使用的資金，投資者沒有考慮與初創(chuàng)公司運營相關(guān)的所有無形價值。另外，資產(chǎn)法沒有考慮到預(yù)測經(jīng)濟收益的價值。所以，對于初創(chuàng)公司，資產(chǎn)法會給出最低的價值。

　　缺少交易性的折扣

　　運用以上所

　　有的企業(yè)估值方法估算的公平市場價值都假定所有者權(quán)益隨時可以交易并且很容易變現(xiàn)，但是，初創(chuàng)公司需要估值的普通股并沒有上市交易，所以不是可交易的。

　　一旦交易性降低，就產(chǎn)生了額外的投資風(fēng)險。這種投資風(fēng)險叫做“流動性風(fēng)險”。通常，需要對“流動性風(fēng)險”在價格上進(jìn)行讓步，足以抵消非公開招股股票與相應(yīng)的公開交易投資的風(fēng)險/回報關(guān)系。

　　缺少交易性的折扣在對初創(chuàng)公司估值時會放大，初創(chuàng)公司的特點是未來有高速成長的機會，并導(dǎo)致有額外的風(fēng)險。原意投資這類公司的投資人也有限。無法在一個合理期限內(nèi)出售所有權(quán)，交易性的缺乏就需要一個比非公開招股企業(yè)的平均折扣率高的折扣率來補償。根據(jù)其特殊環(huán)境，估算每個公司的折扣率是評估師的評估范圍。

　　初創(chuàng)公司的估值(2)

　　當(dāng)vc將一份投資協(xié)議條款(term sheet)擺在你的面前時，想知道你的公司投資前估值是多少嗎?從根本上說給初創(chuàng)公司估值比給成熟公司估值困難，因為風(fēng)險高，通常收入很少或者沒有收入，傳統(tǒng)的定量估值方法如P/E法或自由現(xiàn)金貼現(xiàn)法沒有什么用處，初創(chuàng)公司的估值主要是基于定性分析。

　　初創(chuàng)公司的企業(yè)估值

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　　如何估算創(chuàng)業(yè)企業(yè)

　　創(chuàng)業(yè)企業(yè)一方面意味著機會，另一方面意味著風(fēng)險，說嚴(yán)重點有時就是陷阱。如一個目標(biāo)公司被很多投資人追捧，有些投資人可能會愿意降低自己的投資回報率期望，以一個高一點的價格拿下這個投資機會。　投資人給被投資公司一個投資前估值，那么通常他要求獲得股份就是：投資人股份=投資額/投資后估值

　　比如投資后估值1000萬美元，投資人投200萬美元，投資人的股份就是20%，公司投資前的估值理論上應(yīng)該是800萬美元。但通常投資人要求公司拿出10%左右的股份作為期權(quán)，相應(yīng)的價值是100萬美元左右，那么投資前的實際估值變成了700萬美元了。700萬實際估值+0萬期權(quán)+200萬現(xiàn)金投資=1000萬投資后估值。相應(yīng)地，企業(yè)家的剩余股份只有70%(=80%-10%)了。

　　把期權(quán)放在投資前估值中，投資人可以獲得三個方面的好處：

　　期權(quán)僅僅稀釋原始股東。如果期權(quán)池是在投資后估值中，將會等比例稀釋普通股和優(yōu)先股股東。比如10%的期權(quán)在投資后估值中提供，那么投資人的股份變成18%，企業(yè)家的股份變成72%：20%(或80%)×(1-10%)=18%(72%)?？梢?，投資人在這里占了企業(yè)家2%的便宜。

　　期權(quán)池占投資前估值的份額比想象要大。看起來比實際小，是因為它把投資后估值的比例，應(yīng)用到投資前估值。在上例中，期權(quán)是投資后估值的10%，但是占投資前估值的25%：100萬期權(quán)/800萬投資前估值=12.5%。

　　如果你在下一輪融資之前出售公司，所有沒有發(fā)行的和沒有授予的期權(quán)將會被取消。這種反向稀釋讓所有股東等比例受益，盡管是原始股東在一開 始買的單。比如有5%的期權(quán)沒有授予，這些期權(quán)將按股份比例分配給股東，所以投資人應(yīng)該可以拿到1%，原始股東拿到4%。公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)變成：100%=原始股東84%+投資人21%+團隊5%。換句話說，企業(yè)家的部分投資前價值進(jìn)入了投資人的口袋?！　★L(fēng)險投資行業(yè)都是要求期權(quán)在投資前出，所以企業(yè)家唯一能做的是盡量根據(jù)公司未來人才引進(jìn)和激勵規(guī)劃，確定一個小一些的期權(quán)池。

　　很多時候投資人給公司估值用P/E倍數(shù)的方法，目前在國內(nèi)的首輪融資中，投資后估值大致10-15倍左右，這個倍數(shù)對不同行業(yè)的公司和不同發(fā)展階段的公司不太一樣。投資后估值(P)=P/E倍數(shù)×下一年度預(yù)測利潤(E)。如果采用12倍P/E，預(yù)測利潤100萬美元，投資后估值就是1200萬美元。如果投資300萬，投資人股份就是25%。如果投資人跟企業(yè)家能夠在P/E倍數(shù)上達(dá)成一致，估值的最大的談判點就在于利潤預(yù)測了。如果投資人的判斷和企業(yè)家對財務(wù)預(yù)測有較大差距，可能在投資協(xié)議里就會出現(xiàn)對賭條款，對公司估值進(jìn)行調(diào)整，按照實際做到的利潤對公司價 值和股份比例進(jìn)行重

　　新計算：

　　投資后估值(P)=P/E倍數(shù)×下一年度實際利潤(E

　　對賭協(xié)議除了可以用預(yù)測利潤作為對賭條件外，也可以用其他條件，比如收入、用戶數(shù)、資源量等等。公司估值是投資人和企業(yè)家協(xié)商的結(jié)果，沒有一個什么公允值;公司的估值受到眾多因素的影響，特別是對于初創(chuàng)公司，所以估值也要考慮投資人的增值服務(wù)能力和投資協(xié)議中的其他非價格條款;最重要的一點是，時間和市場不等人，不要因為雙方估值分歧而錯過投資和被投資機會。