預(yù)期與資本市場投資分析

　　預(yù)期作為一種經(jīng)濟(jì)行為和心理現(xiàn)象，是人們在進(jìn)行經(jīng)濟(jì)行為活動(dòng)之前對經(jīng)濟(jì)變量的﹁種估計(jì)和主觀判斷。它普遍地存在于人們的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中，與經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和經(jīng)濟(jì)利益密切相關(guān)。預(yù)期的目的就是為了獲得預(yù)期收益，預(yù)期收益本身就是一種經(jīng)濟(jì)利益。資本市場投資是一種重要的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，它是投資者資本的投資和交易，是普遍地存在著預(yù)期因素作用和影響的。預(yù)期作用于資本市場投資需求的傳導(dǎo)機(jī)制是通過影響各經(jīng)濟(jì)行為主體的預(yù)期作用于投資需求的。投資者預(yù)期對資本市場投資需求的影響是宏觀經(jīng)濟(jì)政策決策者必須考慮的微觀因素。正是投資者預(yù)期的變化莫測，導(dǎo)致了資本市場投資供求變動(dòng)，從而影響經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。所以，有資本市場，就有預(yù)期；有預(yù)期的作用和影響，就自然地包括資本市場的預(yù)期問題。資本市場與預(yù)期之間存在著密切相聯(lián)、不可分割的關(guān)系。

　　一、資本市場預(yù)期的普遍性

　　經(jīng)濟(jì)人必須作出的多數(shù)決策都涉及對未來不確定性、風(fēng)險(xiǎn)和收益的一定預(yù)期。例如，一個(gè)人在作冰箱、彩電等耐用消費(fèi)品的購買決策時(shí)，要對這些商品未來的價(jià)格走勢和自己的收入前景進(jìn)行一定的預(yù)期；企業(yè)在制訂和實(shí)施投資計(jì)劃時(shí)，對產(chǎn)品的市場需求和收益也進(jìn)行一定的預(yù)期。又如，某一資本市場投資者現(xiàn)在購買股票，以期望將來獲得豐厚的股息和資本投資預(yù)期收益；國家在調(diào)整一項(xiàng)宏觀經(jīng)濟(jì)政策時(shí)，決策者往往分析其實(shí)施效應(yīng)和是否達(dá)到預(yù)期的目標(biāo)。類似的例子比比皆是，個(gè)人、企業(yè)和國家的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)無不受到預(yù)期的作用和影響。因此，對預(yù)期的理解無論在描述個(gè)體行為、解釋宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)還是在研究資本市場投資等方面都是十分必要的。資本市場投資是高風(fēng)險(xiǎn)投資行為，因?yàn)橘Y本市場充滿了不確定因素，而不確定性越大，就越有風(fēng)險(xiǎn)，就越需要事前的預(yù)期。資本市場上所有的投資行為決策，實(shí)質(zhì)上都包含著對未來不確定性結(jié)果的預(yù)期。例如，投資于一項(xiàng)資本資產(chǎn)的決策，涉及到今天做出的財(cái)務(wù)支出能夠預(yù)期在未來獲得可觀的收入，在完全實(shí)現(xiàn)之后，這個(gè)收入能夠證明最初的投資行為是值得的。希望實(shí)現(xiàn)資本收益而購買政府債券的決策，包含著對未來利率走向的預(yù)期?？梢砸龘?jù)的例子還很多。諸如以上這些活動(dòng)，都需要如下一些預(yù)測或估計(jì)、判斷：第一，在當(dāng)前沒有采取任何行動(dòng)時(shí)，有可能發(fā)生什么，發(fā)生的可能性有多大；第二，如果現(xiàn)在采取一定的行動(dòng)，又將可能發(fā)生什么，發(fā)生的可能性又有多大；第三，今后采取行動(dòng)，可能性會(huì)怎樣，即發(fā)生什么，發(fā)生的可能性有多大。

　　在資本市場投資過程中，預(yù)期自始至終存在著并發(fā)揮它的作用和影響。投資者在投資之前，要進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期，進(jìn)行預(yù)期收益和投資不確定性的考慮；在投資過程中，隨著投資不確定性的變化，投資者要調(diào)整投資行為；投資以后，投資者要總結(jié)預(yù)期與實(shí)際發(fā)生結(jié)果的偏差，為今后投資作參考依據(jù)。“投資者既要分析事實(shí)的變化，又要思考其他投資者和自己對這些變化可能的反應(yīng)，從而投資者和市場之間形成了一個(gè)自我反饋的循環(huán)機(jī)制。”投資者進(jìn)行的預(yù)期，往往以相互之間的行為選擇作為基礎(chǔ)，參考他們的投資行為，形成自己的投資預(yù)期，做出自己的投資決策。“投資者之間的決策以相互之間的行為選擇為基礎(chǔ)，預(yù)期行為貫穿于整個(gè)投資過程中。”

　　這里強(qiáng)調(diào)了資本市場中預(yù)期的普遍性，并不是說預(yù)期是資本市場投資中決定一切的變量，更不是說資本市場投資多少完全是由預(yù)期惟一決定的。我認(rèn)為，預(yù)期是影響資本市場投資的重要因素和變量之一。它的作用和影響，是通過其他變量的變動(dòng)體現(xiàn)出來的，脫離了資本市場這一客觀載體，也就不存在預(yù)期這一主觀因素。反之，脫離了預(yù)期這一主觀因素，也不能全面地解釋資本市場上的許多問題。例如，股市的波動(dòng)。“當(dāng)人們從增加的收人中正常地按邊際消費(fèi)傾向分配收入時(shí)，按正常心理去進(jìn)行投資時(shí)，預(yù)期因素將不對人們的行動(dòng)產(chǎn)生積極和消極的作用。然而，預(yù)期因素是不可避免的……”將普遍存在于資本市場中的預(yù)期問題與資本市場結(jié)合起來進(jìn)行分析，更能揭示資本市場的運(yùn)行規(guī)律和解決資本市場中存在的消極預(yù)期、發(fā)揮積極預(yù)期作用問題。如果一部分人對政治經(jīng)濟(jì)形勢的信息不準(zhǔn)，依著自己對上市公司經(jīng)營狀況的了解，預(yù)期它經(jīng)營狀況良好，漲勢明顯，繼續(xù)買進(jìn)；另一部分人則認(rèn)為上市公司雖有實(shí)力基礎(chǔ)，但有許多未來不利的政治經(jīng)濟(jì)事件將影響整個(gè)股市，預(yù)期股市將整個(gè)下跌，決定賣出。所以，買者、賣者基于不同信息的不同預(yù)期，會(huì)增加資本市場供求。

　　在資本市場上的投資者進(jìn)行預(yù)期的目的就是獲得預(yù)期的收益或利潤。這一目的往往是隨資本邊際效率即預(yù)期的利潤率下降而改變的。在利息率不變的情況下，資本市場投資需求的高低則完全取決于資本邊際效率的高低，而這個(gè)問題說到底是一個(gè)心理問題，是對未來的信心問題和預(yù)期問題。信心對于資本市場的走向關(guān)系重大，特別是在股市的走向發(fā)生轉(zhuǎn)折時(shí)，信心顯得更重要。所謂信心（Confidence），就是資本市場投資者對市場走向趨好的預(yù)期。資本市場上的投資者數(shù)以萬計(jì)，各有各的預(yù)期，但各個(gè)投資者的預(yù)期相互影響，會(huì)形成在市場上能影響其走向的、起導(dǎo)向作用的預(yù)期，這就是資本市場中投資者的信心。

　　可見，作為一種心理現(xiàn)象和心理行為的預(yù)期普遍地存在于資本市場之中。有資本市場，就有預(yù)期行為。資本市場預(yù)期具有普遍性。

　　二、預(yù)期作用于資本市場投資需求的傳導(dǎo)機(jī)制分析

　　預(yù)期可以在不同的個(gè)人之間傳遞，以形成一個(gè)絕對優(yōu)勢的預(yù)期主流，這就是預(yù)期的傳導(dǎo)機(jī)制。預(yù)期的傳導(dǎo)機(jī)制可用下圖描述：

　　由圖1可以看出，預(yù)期最初由個(gè)體形成，從而影響其微觀決策。個(gè)體預(yù)期經(jīng)傳播逐漸形成大多數(shù)人的社會(huì)預(yù)期。社會(huì)預(yù)期影響宏觀經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行，從而增加或降低國家宏觀經(jīng)濟(jì)政策的實(shí)施效應(yīng)。預(yù)期在傳導(dǎo)過程中有放大、縮小從而使信息失真的可能，因而很容易對經(jīng)濟(jì)波動(dòng)產(chǎn)生推波助瀾的作用。在經(jīng)濟(jì)的擴(kuò)張階段，預(yù)期的放大可能導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)更急劇地?cái)U(kuò)張；蕭條時(shí)期，悲觀預(yù)期的放大將加劇經(jīng)濟(jì)的蕭條。反過來，預(yù)期的收縮有利于抑制經(jīng)濟(jì)的過熱，或促使經(jīng)濟(jì)盡快復(fù)蘇。

　　在預(yù)期的傳導(dǎo)過程中，可能會(huì)濾掉一些信息，修正原來的預(yù)期，這就是預(yù)期的調(diào)整（Adjustment）。如果在預(yù)期的傳導(dǎo)過程中，加進(jìn)了某些新的重要消息時(shí)，這些消息在傳播過程中會(huì)廣為流傳，從而也可能導(dǎo)致預(yù)期突變。例如，20世紀(jì)30年代經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)大蕭條時(shí)，攻擊性事件形成的預(yù)期突變對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了巨大的影響，嚴(yán)重地影響了資本供給和預(yù)期收益等，進(jìn)而影響投資總量和消費(fèi)總量。經(jīng)濟(jì)大蕭條是經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中預(yù)期突變的一個(gè)典型例子。預(yù)期突變實(shí)際上也是一種預(yù)期的調(diào)整。

　　影響資本市場投資需求的因素很多，主要包括銀行利息率、投資成本、投資不確定性和風(fēng)險(xiǎn)，尤其是投資的預(yù)期收益。投資決策實(shí)際上取決于凈收益率，即預(yù)期收益和投資成本之差。一般的理論分析都是假定在預(yù)期收益一定的基礎(chǔ)上層開的。在這種情況下，利率的下降降低了投資的成本，投資者可以獲取更多的預(yù)期收益，投資需求增加。投資者對未來經(jīng)濟(jì)前景的判斷和估計(jì)會(huì)影響到預(yù)期收益水平，如果投資者對未來經(jīng)濟(jì)前景看淡，會(huì)導(dǎo)致其對投資所能獲得的收益預(yù)期降低，投資需求減少。只有當(dāng)投資

預(yù)期作用于資本市場投資需求的傳導(dǎo)機(jī)制是通過影響各經(jīng)濟(jì)行為主體的預(yù)期作用于投資需求的。資本市場預(yù)期的好壞會(huì)影響經(jīng)濟(jì)行為主體的收入預(yù)期，進(jìn)而影響甚至改變他們既有的邊際消費(fèi)傾向 （Marginal Propensity to Consume，MPC）。MPC的改變，會(huì)直接影響到投資乘數(shù)K，因?yàn)镵=1／（1-MPC）。MPC的提高，會(huì)導(dǎo)致K的增加，△Y=K△I，進(jìn)而會(huì)導(dǎo)致GDP的增加。相反，MPC的降低，會(huì)導(dǎo)致K的減少，而GDP也跟隨減少。所以，MPC、K和GDP是呈同方向變動(dòng)的。經(jīng)濟(jì)行為主體對未來經(jīng)濟(jì)前景的良好預(yù)期會(huì)增加他們的投資信心，直接引發(fā)投資者投資需求的增加。

　　三、預(yù)期與資本市場投資供求變動(dòng)分析

　　資本市場是充滿不確定性的要素市場，信息、資本的快速流動(dòng)使資本市場價(jià)格頻繁變化。預(yù)期變化莫測，導(dǎo)致了資本市場投資供求變動(dòng)，從而影響經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。反過來，經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)，會(huì)影響到資本市場投資的波動(dòng)，進(jìn)而又會(huì)影響到投資者預(yù)期的形成和調(diào)整。這就形成了預(yù)期與資本市場投資供求變動(dòng)的互動(dòng)關(guān)系。這種互動(dòng)關(guān)系是資本市場預(yù)期問題存在的表現(xiàn)。預(yù)期既可以使資本市場投資供求兩旺，也可以使之供給不足、需求不旺。不僅如此，資本市場投資供求的平衡可以使投資者充分掌握和利用信息，正確進(jìn)行不確定性和風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期，形成適當(dāng)?shù)摹⑴c實(shí)際收益相差不大的預(yù)期收益；它的不平衡也可以使投資者掌握和利用信息效率不高，錯(cuò)誤地進(jìn)行不確定性和風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期，從而形成不適當(dāng)?shù)?、與實(shí)際收益相差較大的預(yù)期收益。

　　在投資者對證券前景的預(yù)期為一定的條件下，某種證券的價(jià)格越低，這種證券的價(jià)格轉(zhuǎn)向上升的可能性就越大，預(yù)期收益就越多，投資者愿意進(jìn)行這種證券的投資就越多；反之，某種證券的價(jià)格越高，這種證券的價(jià)格轉(zhuǎn)向下降的可能性就越大，預(yù)期收益就越少，投資者愿意進(jìn)行這種證券的投資就越少。如圖2所示。

　　在圖2中，以橫軸表示資本市場上某種證券的投資量，縱軸表示投資這種證券的預(yù)期收益，如果把證券投資曲線I表示為平滑的曲線，那么它是一條向右下方傾斜的曲線。

　　在投資者對證券投資前景的預(yù)期為一定的條件下，存在一定的證券投資曲線。如果投資者對證券投資前景的預(yù)期發(fā)生變化，證券投資曲線將會(huì)發(fā)生移動(dòng)。也就是說，如果投資者對證券投資前景變得更樂觀，那么投資該種證券的數(shù)量將增加，證券投資曲線將向右上方移動(dòng)，如圖3中的I曲線移向I‘曲線；反之，證券投資曲線將向左下方移動(dòng)。由I曲線移向I’‘曲線。資本市場投資供求是如何受預(yù)期影響的呢？可用這樣的例子來說明：第一位投資者說：“最近股票可能會(huì)上漲。”第二位投資者說：“最近股票可能平均上漲20%.”兩位投資者雖然都描述同一件事，但所進(jìn)行的預(yù)期不同，第一位投資者只預(yù)期“股票上漲”這件事，而第二：位則預(yù)期股票可能會(huì)上漲多少。也就是說，兩位投資者預(yù)期股票上漲的確定性程度不一樣。前者確定性程度低，不確定性程度高，因而預(yù)期不完整；而后者確定程度多，不確定程度少，他所進(jìn)行的預(yù)期較為完整。因此可以說，預(yù)期就是使投資者減少對未來經(jīng)濟(jì)活動(dòng)了解的不確定程度。當(dāng)投資者預(yù)期進(jìn)行某項(xiàng)投資時(shí)，一些大的投機(jī)者，憑借其雄厚的資本實(shí)力，大量買進(jìn)或拋出，形成對資本市場供求的巨大沖擊，導(dǎo)致資本市場供求的劇烈波動(dòng)。投資于資本市場使股票及其他證券的價(jià)格遠(yuǎn)離實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，甚至與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展毫不相關(guān)，它的變動(dòng)基本上依賴于在對資本市場價(jià)格變動(dòng)的預(yù)期基礎(chǔ)上形成的供給和需求，由此形成的各種市場信息必然也僅僅是資本市場投資者對證券本身預(yù)期的供給和需求的反映，對于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的反映來說是一種人為的扭曲。因此，在資本市場上，更多的是預(yù)期心里與投機(jī)活動(dòng)相結(jié)合，對于供求的波動(dòng)推波助瀾。預(yù)期使投資者采取不同的投資策略，由此使資本市場投資發(fā)生供求變動(dòng)。例如，如果投資者預(yù)期A種股票收益超過B種股票，那么他就會(huì)拋出B種股票，購買A種股票，這樣對A種股票的需求就增加了，對B種股票的需求就減少了。投資者會(huì)相信，在長期中，他們的預(yù)期是正確的，因而采取了拋B購A的投資決策行為。資本市場的復(fù)雜性、不確定性使得市場信息的不對稱性和不完全性成為一種常態(tài)，導(dǎo)致資本市場的非均衡（Non—equilibrium）狀態(tài)，并使均衡成為一種特例，引起資本市場的經(jīng)常性波動(dòng)。

　　在完全信息條件下，每個(gè)投資者所擁有的信息都是對稱的，即理性的投資者無法利用內(nèi)幕消息和意外沖擊來獲得額外的預(yù)期收益，這就意味著資本市場在任何情況下都將處于均衡狀態(tài)，投資者預(yù)期不會(huì)出現(xiàn)任何非理性變動(dòng)導(dǎo)致資本市場陷于非均衡狀態(tài)，更不會(huì)出現(xiàn)投機(jī)沖擊引起資本市場投資的失衡。盡管理性預(yù)期是運(yùn)用一切可用信息而作出的最佳預(yù)測（Best Prediction），但以理性預(yù)期為據(jù)而作出的預(yù)測并不總是完全正確的。一方面是因?yàn)橥顿Y者的惰性；另一方面是因?yàn)橥顿Y者不可能得到全部可供利用的各種經(jīng)濟(jì)信息以形成準(zhǔn)確的預(yù)期。

　　資本市場上的投資基于投資者對未來的不同預(yù)期，受投資者心理因素影響很大，有時(shí)資本市場的大動(dòng)蕩正是大眾強(qiáng)烈的追隨心理作用的結(jié)果。資本市場供求價(jià)格變動(dòng)還經(jīng)常受到各種消息的影響，這些消息往往是未經(jīng)證實(shí)的傳聞、有關(guān)新聞報(bào)道、機(jī)構(gòu)大戶的行蹤等，這些因素常常使之短期內(nèi)出現(xiàn)異常波動(dòng)，從而使資本市場投資供求處于不平衡狀態(tài)。要改變這種狀況，除了實(shí)行強(qiáng)有力的宏觀經(jīng)濟(jì)政策外，還可以從預(yù)期的角度考慮，引導(dǎo)投資者改變預(yù)期從而增加或減少投資，促使資本市場投資供求處于平衡狀態(tài)。

　　四、結(jié)論

　　1.中國資本市場是一個(gè)充滿預(yù)期因素作用和影響的市場。投資者在投資之前，要進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期，考慮預(yù)期收益和投資的不確定性；在投資過程中，隨著投資不確定性的變化，投資者要調(diào)整其投資行為；投資以后，投資者要總結(jié)預(yù)期與實(shí)際發(fā)生結(jié)果的偏差，為今后投資作參考依據(jù)。預(yù)期行為貫穿于整個(gè)投資過程中。從本質(zhì)上來說，投資者投資于資本市場，就是投資于這個(gè)市場的未來收益預(yù)期。

　　2.資本市場投資供求均衡點(diǎn)是否穩(wěn)定，取決于經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在受到?jīng)_擊后將會(huì)如何變化的預(yù)期。預(yù)期的合理引導(dǎo)，對于投資者進(jìn)行資本市場投資、防止經(jīng)濟(jì)的劇烈振蕩，保持國民經(jīng)濟(jì)的長期穩(wěn)定發(fā)展有著特殊的作用和功效。

　　3.在資本市場投資中，外界因素的偶然變化有可能改變投資者的預(yù)期，從而對其產(chǎn)生作用和影響，預(yù)期在政策制定和實(shí)施中的重要性必然會(huì)大大提高，因此在某種意義上重視投資者預(yù)期因素比重視和規(guī)劃貨幣供應(yīng)量增長的若干個(gè)百分點(diǎn)更為重要。特別是在資本市場上，要重視投資者的各種預(yù)期，除有關(guān)部門已有的民意調(diào)查和測驗(yàn)可作參考外，應(yīng)建立和完善現(xiàn)有的投資者市場預(yù)期調(diào)查，要參考國家統(tǒng)計(jì)局的企業(yè)家信心指數(shù)和消費(fèi)者信心指數(shù)等相關(guān)預(yù)期指標(biāo)。所以，重視資本市場中投資者的預(yù)期已是當(dāng)今我國宏觀經(jīng)濟(jì)政策制定和實(shí)施中不可忽視的重要因素。如果不考慮預(yù)期，那么對慣性的調(diào)控將要花較長的時(shí)間，要付出更高的代價(jià)。從這個(gè)意義上說，政府調(diào)控市場運(yùn)行慣性的政策操作要注意預(yù)調(diào)節(jié)，要注意在進(jìn)行宏觀調(diào)控時(shí)打提前量。

前景預(yù)期看好時(shí)，資本市場投資需求才會(huì)增加，資本市場才會(huì)繁榮發(fā)展。