非上市企業(yè)如何進(jìn)行估值分析
非上市企業(yè)如何進(jìn)行估值分析
非上市的企業(yè)是怎么進(jìn)行估值的呢?非上市企業(yè)的估值一般是有什么方法的?小編為你帶來(lái)了“非上市企業(yè)如何估值”的相關(guān)知識(shí)，這其中也許就有你需要的。
非上市公司如何估值
最流行方法：相對(duì)估值法
相對(duì)估值法又稱為市場(chǎng)法、市場(chǎng)比較法等，主要將企業(yè)價(jià)值與企業(yè)的某一項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)相聯(lián)系，得到兩者之間的相應(yīng)比率。以市盈率為例，市盈率(市凈率)取決于貼現(xiàn)率、企業(yè)的增長(zhǎng)率、分紅率或盈利能力。由于貼現(xiàn)率在一定時(shí)期內(nèi)是比較固定的，因此對(duì)于兩家成長(zhǎng)性、分紅率或盈利能力都類似的企業(yè)來(lái)說(shuō)，其市盈率或市凈率也應(yīng)當(dāng)是類似的。這樣，就可以利用同類上市公司的有關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和比率，對(duì)非上市公司的企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。
實(shí)際上，只將市場(chǎng)價(jià)值主要?dú)w因?yàn)橐粋€(gè)因素是不太合理的，就目前計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)、計(jì)算機(jī)技術(shù)的發(fā)展，很多嶄新的方法也開始?xì)w為相對(duì)估值法。例如支持向量機(jī)方法、神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)、回歸分析、因子分析、模糊貼近度等技術(shù)，這些方法的原理都是通過(guò)將可比上市公司與待評(píng)估公司進(jìn)行對(duì)比，尋找最為可比的上市公司，總結(jié)影響估值的因素。根據(jù)評(píng)估企業(yè)所經(jīng)營(yíng)的業(yè)務(wù)及所處的行業(yè)具體分析，對(duì)重資產(chǎn)的行業(yè)，如鋼鐵、公共事業(yè)、銀行等企業(yè)就適合用市凈率，處于成熟期的、具有穩(wěn)定現(xiàn)金流的企業(yè)適合用EV/EBITDA、市盈率等，成長(zhǎng)型企業(yè)比較適合使用PEG乘數(shù)及PERG乘數(shù)，屬于初創(chuàng)期未盈利的、或者帶有明顯行業(yè)特征的一些企業(yè)就要特別分析了，例如APP類的用活躍用戶(用戶規(guī)模)、網(wǎng)站用點(diǎn)擊量等。使用以上乘數(shù)進(jìn)行估值時(shí)需要注意的點(diǎn)非常多，尤其要注意一點(diǎn)就是乘數(shù)的分母及分子應(yīng)該保持一致性，是屬于公司估值乘數(shù)還是股權(quán)估值乘數(shù)需要分清楚。
最受質(zhì)疑的方法：收益估值法
收益估值法又稱自由現(xiàn)金流法，這種方法更多考慮了企業(yè)未來(lái)能夠取得的成績(jī)，對(duì)于控股股東來(lái)說(shuō)，企業(yè)的價(jià)值更多的來(lái)自于企業(yè)的未來(lái)盈利能力，而并不一定需要通過(guò)分紅直接取得投資收益，自由現(xiàn)金流法規(guī)避了分紅政策對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響，而將企業(yè)的現(xiàn)金流作為企業(yè)生存發(fā)展的根本指標(biāo)，更加符合企業(yè)控股股東的需要。同時(shí)，該方法采集的財(cái)務(wù)報(bào)表信息相對(duì)更多，受會(huì)計(jì)核算的影響較小，不容易受到人為的操縱。此外，該方法更多的關(guān)注企業(yè)自身情況，對(duì)于無(wú)法找到合適的上市公司作為參照的非上市公司來(lái)說(shuō)，同樣是一個(gè)較為理想的估值模式。
實(shí)際應(yīng)用中，通過(guò)對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)進(jìn)行分析，對(duì)其未來(lái)的預(yù)期營(yíng)業(yè)收入進(jìn)行估計(jì)，并預(yù)測(cè)未來(lái)財(cái)務(wù)報(bào)表中主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的變化情況，結(jié)合未來(lái)的資本支出和債務(wù)發(fā)行計(jì)劃，估計(jì)出企業(yè)未來(lái)年度的自由現(xiàn)金流量情況，最后選擇合適的公式，對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。
由于公司現(xiàn)金流估值時(shí)體現(xiàn)了公司的整體獲利能力，可以避免資本結(jié)構(gòu)不同、債務(wù)融資成本差異對(duì)公司估值的影響，同時(shí)可以按照公司的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)估值，可以分析公司的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，所以目前大部分評(píng)估股權(quán)價(jià)值的評(píng)估師一般采用自由現(xiàn)金流估值模型估值出公司價(jià)值之后，減去公司的有息債務(wù)價(jià)值得到公司的股權(quán)價(jià)值。
較為保守的方法：資產(chǎn)基礎(chǔ)法
此方法是基于資產(chǎn)途徑的方法，該方法在評(píng)估大部分有形資產(chǎn)時(shí)比較實(shí)用，原理是考慮重新取得該企業(yè)的全部資產(chǎn)需要花費(fèi)的資金為多少。在資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告中，一般會(huì)見到資產(chǎn)基礎(chǔ)法+收益法或資產(chǎn)基礎(chǔ)法+相對(duì)估價(jià)法這兩種評(píng)估方法，這是《企業(yè)價(jià)值評(píng)估指導(dǎo)意見》建議的，同時(shí)國(guó)有資產(chǎn)評(píng)估更是有明確規(guī)定必須使用兩種方法。
針對(duì)特殊行業(yè)的方法：期權(quán)定價(jià)法
其原理是將公司的股權(quán)視為一個(gè)買方期權(quán)，買方期權(quán)的價(jià)值=公司的整體價(jià)值-全部債務(wù)的價(jià)值。針對(duì)目前的很多高科技公司、孵化期的企業(yè)，由于尚未產(chǎn)生利潤(rùn)、甚至可能都未產(chǎn)生穩(wěn)定的收入，這種情況下除了采用點(diǎn)擊量、活躍用戶數(shù)等方法進(jìn)行可比估值外，部分分析師采用期權(quán)定價(jià)模型對(duì)以上公司進(jìn)行估值。由于該方法使用場(chǎng)合比較有限，大部分停留在理論探討階段或者作為一種輔助驗(yàn)證手段，擺出來(lái)作為結(jié)論的比較少，在此不再贅述。
話里話外：估值還是看老板心情
有人說(shuō)：估值就是幾個(gè)老板喝頓酒，一開心就訂了個(gè)價(jià)格，然后“專業(yè)人士”就要按照這個(gè)目標(biāo)價(jià)位倒推到各種估值方法里，然后有模有樣的做相對(duì)估值和DCF。東調(diào)西調(diào)的對(duì)上數(shù)據(jù)，只是走個(gè)過(guò)場(chǎng)而已。
對(duì)于以上說(shuō)法，不排除其存在的可能性，但通俗來(lái)講，能夠做好企業(yè)的人都不是一般人，特別是涉及到自身核心利益的時(shí)候，相信哪怕是在喝酒，老總們腦子里都有一本經(jīng)濟(jì)賬在“嘩嘩~”響。所以實(shí)事求是的來(lái)講，專業(yè)人士重要的還是加強(qiáng)自身能力，切勿走到只是為了老板高興的誤區(qū)當(dāng)中。
總結(jié)
在現(xiàn)實(shí)中，常用的估值方法就這么多，不管玩法多么精彩，實(shí)際上圍繞的還是核心價(jià)值積提升。相信不管是市盈率還是市夢(mèng)率，都離不開核心價(jià)值的支撐，價(jià)值在哪里，價(jià)格就在哪里!
投資銀行是如何為非上市公司進(jìn)行估值的
在任何投資或者并購(gòu)交易中，估值都是一個(gè)核心的問(wèn)題。通常，投行或者財(cái)務(wù)顧問(wèn)(FA)將會(huì)在估值方面扮演重要的角色。每一個(gè)公司的CEO都想知道自己公司的合理估值以及投行是如何為其企業(yè)進(jìn)行估值的。然而估值，尤其是非上市公司的估值往往是模糊的，其過(guò)程也有一定主觀性。作為賣方，理解如何使估值接近企業(yè)的實(shí)際價(jià)值是非常重要的，這樣可以更好地管理自己的預(yù)期，也幫助投行和投資人更好地看到企業(yè)的價(jià)值。
為此，DealGlobe易界網(wǎng)為您準(zhǔn)備了這份詳細(xì)的估值方法指南，這份指南詳細(xì)介紹了投行和私募股權(quán)投資基金(PE)如何對(duì)非上市公司進(jìn)行估值。無(wú)論你是創(chuàng)業(yè)者，投行初級(jí)員工還是打工者，我們都建議你能夠仔細(xì)閱讀，并且收藏起來(lái)。
在這份指南中，我們會(huì)看兩種類型的并購(gòu)，平臺(tái)性投資和后續(xù)性投資，所以具體的估值也取決于交易各方的視角和目標(biāo)。然后我們將討論定性和定量估值方法相結(jié)合的必要性，并詳細(xì)介紹最常用的定量估值方法。最后，我們會(huì)提供一些工具，以便于更好地進(jìn)行估值討論以及有效傳遞自己公司的價(jià)值。
估值方法
平臺(tái)性投資vs后續(xù)性投資——后續(xù)性投資的利與弊
估值與談判的藝術(shù)
幫助投資者看到公司的真正價(jià)值
非上市公司估值方法
投行有很多種方法來(lái)衡量一個(gè)企業(yè)的價(jià)值，并且不存在一種方法比另一種法更準(zhǔn)確的說(shuō)法。實(shí)際操作中，投行都是利用多種估值方法，然后取一個(gè)大概的區(qū)間。你可能覺(jué)得所有估值方法導(dǎo)向一個(gè)共同的結(jié)果在直覺(jué)上是合理的，但現(xiàn)實(shí)情況是，投行會(huì)給出幾個(gè)獨(dú)立的不同的估值結(jié)果。
這正是核心工作所在。投行或者估值專家會(huì)考量不同方法得出的估值，然后定性、主觀地給出一個(gè)相對(duì)合理的估值區(qū)間。每一種估值方法，都有非定量的因素被考量進(jìn)去并據(jù)此對(duì)估值作了調(diào)整。
1. 貼現(xiàn)現(xiàn)金流法(DCF)
貼現(xiàn)現(xiàn)金流估值模型是一個(gè)很強(qiáng)大的工具，其基于這樣一個(gè)簡(jiǎn)單概念：即任何公司的價(jià)值等同于其在未來(lái)現(xiàn)金流之和的折現(xiàn)。這種估值取決于公司能夠持續(xù)創(chuàng)造收入，通常要看未來(lái)5到10年的預(yù)期收入。
當(dāng)把貼現(xiàn)現(xiàn)金流估值模型運(yùn)用在非上市公司身上，可能要重點(diǎn)考量現(xiàn)金流、貼現(xiàn)率、控制權(quán)溢價(jià)及非流動(dòng)性折價(jià)等重要假設(shè)。
現(xiàn)金流估算
投資者和投行在估算非上市公司的現(xiàn)金流量時(shí)，通常會(huì)特別小心。因?yàn)榉巧鲜泄镜臍v史財(cái)務(wù)狀況不如上市公司那樣透明、清晰。非上市公司通常歷史較短，且沒(méi)有披露財(cái)務(wù)和重要信息的監(jiān)管要求，甚至沒(méi)有規(guī)范的成本核算。比方說(shuō)，創(chuàng)始人以遠(yuǎn)低于市場(chǎng)價(jià)的工資為企業(yè)工作。
尤其是當(dāng)你是一家歷史不長(zhǎng)的公司時(shí)，你可能不得不為估值模型所依賴的假設(shè)作出會(huì)計(jì)準(zhǔn)則上的調(diào)整。小公司的特殊性也需要考慮。如果收購(gòu)之后，創(chuàng)始人離開了怎么辦?他現(xiàn)在的薪水能反映替代者的真實(shí)成本么?
貼現(xiàn)率估算
這里的貼現(xiàn)率是指投資者需要從他的投資里得到的回報(bào)率。如果他認(rèn)為投資有不小的風(fēng)險(xiǎn)，他會(huì)要求更高的貼現(xiàn)率。
當(dāng)對(duì)上市公司進(jìn)行估值時(shí)，通常假定其投資者是多元分散的，這一點(diǎn)可以降低投資的風(fēng)險(xiǎn)。但是非上市公司并不適用這個(gè)假定。比方說(shuō)，其投資者很可能是專注于某一特定行業(yè)的私募基金。
基于企業(yè)預(yù)期壽命的不同，非上市公司的貼現(xiàn)率通常要比上市公司的要高。因?yàn)槲覀兺ǔ＜俣ㄉ鲜泄究梢杂览m(xù)經(jīng)營(yíng)，而小型私人企業(yè)因?yàn)楦嘁蕾嚭诵膭?chuàng)始人因而其企業(yè)的預(yù)期壽命會(huì)短一點(diǎn)。
控制權(quán)溢價(jià)及非流動(dòng)性折價(jià)
在對(duì)非上市公司進(jìn)行貼現(xiàn)現(xiàn)金流估值時(shí)，還有一些關(guān)鍵要素需要考慮。比方說(shuō)溢價(jià)和折價(jià)。
溢價(jià)源于控制權(quán)，控制權(quán)是產(chǎn)生價(jià)值的。相比上市公司的股權(quán)交易，非上市公司的交易通常伴隨著公司控制權(quán)的轉(zhuǎn)移。如果原公司管理較差，投資者可以利用控制權(quán)來(lái)更換管理層以提升財(cái)務(wù)表現(xiàn)，這就是所謂的控制權(quán)溢價(jià)。
但是買賣上市公司股份的交易成本幾乎為零，而私人企業(yè)的買賣通常需要投入大量的資源和時(shí)間。貼現(xiàn)現(xiàn)金流估值法應(yīng)該將這部分成本考慮進(jìn)去。市場(chǎng)通常會(huì)給非上市公司20%到30%非流動(dòng)性折價(jià)。
運(yùn)用合理的話，貼現(xiàn)現(xiàn)金流估值法會(huì)是非常強(qiáng)大的工具，當(dāng)然也有些大的局限。上面我們已經(jīng)討論了針對(duì)非上市公司估算現(xiàn)金流量的困難所在，給出一個(gè)比較可靠的貼現(xiàn)率也是一個(gè)難題。
之所以一同討論這些因素，是因?yàn)橘N現(xiàn)現(xiàn)金流模型里任何一個(gè)微小輸入值的變動(dòng)，都會(huì)對(duì)估值有很大的影響。貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型通常假定公司能運(yùn)營(yíng)很長(zhǎng)一段時(shí)間甚至是永續(xù)經(jīng)營(yíng)。現(xiàn)金流增長(zhǎng)率或者貼現(xiàn)率的任何微小改變都會(huì)造成估值的極大變動(dòng)。
在交易談判桌上，大部分買方在談判的一開始就會(huì)針對(duì)企業(yè)未來(lái)增長(zhǎng)的假設(shè)進(jìn)行攻擊。幫助你的投行理解哪些東西是高度可預(yù)測(cè)的，哪些是多變的，你將獲得更好的估值并更好地與買方談判。
2. 可比公司法
投行通常喜歡用可比上市公司乘數(shù)來(lái)決定估值，因?yàn)榭杀壬鲜泄镜臄?shù)據(jù)通常更有時(shí)效性和真實(shí)性。可比公司法通常是對(duì)一組可比較的上市公司采取一定的乘數(shù)來(lái)確定公司估值。
這里的關(guān)鍵是要確保你有一組合適的可比公司，他們?cè)诠疽?guī)模、產(chǎn)品組合、增長(zhǎng)潛力等方面高度相似。投行通常會(huì)看5到15家公司。相比簡(jiǎn)單看一組公司估值的平均值，優(yōu)秀的投行通常會(huì)聚焦于那些與你公司最相似的幾家企業(yè)。
幫助投行理解你與可比公司之間的關(guān)鍵差異有助于他判斷那些公司與你最相似，這個(gè)會(huì)極大地影響公司的最終估值。
3. 可比交易法
可比交易法主要看過(guò)去相似公司的交易價(jià)格，或者是有相同商業(yè)模式公司的市場(chǎng)價(jià)值。
可比交易法作為一種可靠的估值方法也并非萬(wàn)能。挑戰(zhàn)在于歷史上只有少量甚至沒(méi)有可比交易可供參考。即便投行能列出一串可比交易名單，也很難找到公開的交易數(shù)據(jù)。即便有公開數(shù)據(jù)，投行也很難判斷哪一部分價(jià)格是公司本身的估值，同時(shí)哪一部分得歸功于其他因素(協(xié)同效應(yīng)，控制權(quán)溢價(jià)等等)。
最后，市場(chǎng)的現(xiàn)狀也很重要，比如市場(chǎng)地位，行業(yè)特征等等的改變。所以可比交易法有時(shí)候會(huì)被完全拋棄，有時(shí)候又能發(fā)揮很重要的作用。
如何幫助投行理解你的公司
通常，作為業(yè)內(nèi)人士，你會(huì)比投行更加了解一些他所不了解的收購(gòu)交易。給到投行越多這些交易的細(xì)節(jié)，他所建立的估值模型可能就越貼近現(xiàn)實(shí)。
沒(méi)有一種估值方法可以照顧到公司的所有特殊屬性，投行能做的只是盡可能考慮到這些特性，并將誤差控制在一個(gè)區(qū)間內(nèi)。通過(guò)分享給投行盡可能多的他所不知道的信息，你會(huì)得到更真實(shí)的估值區(qū)間。
即便投行做了最好的分析，給出了最準(zhǔn)確的估值區(qū)間，也要記得沒(méi)有什么估值是完美的。想要在任意時(shí)間節(jié)點(diǎn)確定公司的估值，唯一的正確方式是找到潛在的買家，并將公司的價(jià)值很好地展現(xiàn)給他。這是估值的最后一步，即買家愿意支付的價(jià)格。
平臺(tái)性投資估值vs后續(xù)性投資估值
將公司出售給股權(quán)投資公司，通常會(huì)有兩種形式，平臺(tái)性投資和后續(xù)性投資。其估值取決于買家的戰(zhàn)略規(guī)劃。
針對(duì)平臺(tái)型投資和后續(xù)性投資的估值技術(shù)方法是一樣的，區(qū)別在于估算的藝術(shù)。投行會(huì)根據(jù)可比公司的現(xiàn)金流、成本及銷售額等進(jìn)行預(yù)測(cè)。然后你得清晰有力地向投行和買家表達(dá)自己公司的價(jià)值所在，因?yàn)闆Q定公司價(jià)值的唯一指標(biāo)是買家愿意支付的價(jià)格。
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