國(guó)債發(fā)行論文

　　國(guó)債作為政府籌集資金、緩解財(cái)政壓力和實(shí)施宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控與現(xiàn)代金融管理的重要工具,適當(dāng)?shù)膰?guó)債政策是實(shí)現(xiàn)財(cái)政政策和貨幣政策調(diào)控目標(biāo)、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要手段與保證。下文是學(xué)習(xí)啦小編為大家搜集整理的關(guān)于國(guó)債發(fā)行論文的內(nèi)容，歡迎大家閱讀參考!

　　國(guó)債發(fā)行論文篇1

　　淺談我國(guó)國(guó)債發(fā)行成本優(yōu)化問(wèn)題

　　一、我國(guó)國(guó)債發(fā)行成本優(yōu)化 研究 的重要性與迫切性

　　在通貨不斷緊縮、 財(cái)政赤字與國(guó)債發(fā)行量加速擴(kuò)大的我國(guó)，作為 經(jīng)濟(jì) 宏觀調(diào)控重要工具的國(guó)債，其籌資成本的優(yōu)化越來(lái)越顯得重要與迫切。當(dāng)前，我國(guó)國(guó)債在流通市場(chǎng) 管理與發(fā)行的利率期限結(jié)構(gòu)等方面存在很大 問(wèn)題 ，致使國(guó)債的籌資成本實(shí)在太高。我國(guó)國(guó)債發(fā)行成本優(yōu)化的研究，將有助于大大降低國(guó)債的籌資成本，明顯減輕我國(guó)政府的債務(wù)負(fù)擔(dān)，減緩財(cái)政赤字的擴(kuò)大速度，加強(qiáng)政府未來(lái)的償債能力與控制 金融 風(fēng)險(xiǎn)的能力。

　　具體地看，我國(guó)的財(cái)政赤字，近幾年膨脹的加速程度驚人：1997年為530億元，1998年為960億元(按IMF的 統(tǒng)計(jì)口徑，則為1711億元)，而1999年更迅速地膨脹為1803億元，大大超過(guò)1503億元的預(yù)算(1998年共增發(fā)3891億元國(guó)債，不含用于國(guó)有商業(yè)銀行補(bǔ)充資本金的2700億元國(guó)債，1999年又增發(fā)了600億元國(guó)債，2000年還將增發(fā)1000億元長(zhǎng)期國(guó)債，共 計(jì)劃發(fā)行4380億元國(guó)債，而且2000年財(cái)政增收將面臨較大困難)，2000年的中央財(cái)政預(yù)算赤字則進(jìn)一步膨脹為2299億元。當(dāng)前我國(guó)名義上的債券余額是8000億元，占GDP的10%。該比例與國(guó)外相比，似乎還不高，但如果考慮到未納入財(cái)政預(yù)算卻已經(jīng)形成的政府債務(wù)，以及政府或有債務(wù)，我國(guó)政府總債務(wù)負(fù)擔(dān)率已經(jīng)與大部分國(guó)家相近。實(shí)際上，到 目前 為止，我國(guó)的全部債務(wù)存量已超過(guò)1.2萬(wàn)億元(而且未納入預(yù)算的政府債務(wù)約還有6000億元)。

　　我國(guó)1990～1997年國(guó)債發(fā)行規(guī)模年增長(zhǎng)26.65%，比同期全國(guó)財(cái)政總支出的年均增長(zhǎng)幅度11.43%高出15.22個(gè)百分點(diǎn)，比全國(guó)財(cái)政收入的年均增長(zhǎng)幅度11.43%高出15.25個(gè)百分點(diǎn)，占全國(guó)財(cái)政支出的份額也由1990年12.17%上升到了27.72%，翻了一番多。進(jìn)入90年代后，財(cái)政的債務(wù)本息支付任務(wù)沉重，年度還本付息額占年度國(guó)債發(fā)行額的比率由1990年的50.71%，增長(zhǎng)到1997年的78.81%，增加了28.1個(gè)百分點(diǎn)，即1997年后近4/5的債務(wù)收入是用于抵償舊債本息。因此，我國(guó)國(guó)債正在步入借新債還舊債的高度債務(wù)時(shí)期，政府未來(lái)的償債能力大大降低。國(guó)債如以目前這樣的趨勢(shì) 發(fā)展 下去，就很可能會(huì)達(dá)到難以控制的程度。

　　我國(guó)中央財(cái)政的債務(wù)依存度已相當(dāng)高，用于償債的支出占中央財(cái)政支出的比例，1996年已達(dá)61%，而1998年則更達(dá)71.12%。財(cái)政的這一結(jié)構(gòu)性赤字，如果任其發(fā)展下去，很容易引起政府債臺(tái)高筑，陷入債務(wù)泥潭，引起通貨膨脹和排擠效應(yīng)，對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生大的負(fù)面 影響 ，并加重今后的債務(wù)負(fù)擔(dān)。

　　此外，我國(guó)的債務(wù)管理很不集中。目前我國(guó)實(shí)際發(fā)行的 企業(yè) 或金融債務(wù)，與國(guó)債并無(wú)本質(zhì)區(qū)別，而且由于財(cái)政部門沒(méi)有參與這些債券的發(fā)行，這更增加了財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)。

　　國(guó)債發(fā)行利率過(guò)高，發(fā)行的利率期限結(jié)構(gòu)極不合理，致使國(guó)債籌資成本實(shí)在太高，這是財(cái)政赤字如此膨脹的主要原因之一。按筆者在已出版專著中的估算 方法 ，估計(jì)近幾年的這一失策，每年的損失高達(dá)100億元以上，占據(jù)財(cái)政赤字的很大比例。從實(shí)際看，近年來(lái)我國(guó)財(cái)政的還本付息支出，每年以500—600億元的幅度遞增，1996至1998年依次為1223、1820與2315億元，而且利息支出占還本付息支出的比重已高達(dá)1/4—1/3.國(guó)債的利息支出，不僅占GDP的比重在逐年提高，而且占(在迅速膨脹的)財(cái)政赤字的比重竟然也在逐年提高。

　　國(guó)債市場(chǎng)是資本市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)的基礎(chǔ)，在金融發(fā)達(dá)的國(guó)家，它已成為政府將貨幣政策與財(cái)政政策有機(jī)結(jié)合、協(xié)調(diào)運(yùn)作的場(chǎng)所，是資本市場(chǎng)與貨幣市場(chǎng)的有機(jī)融合點(diǎn)，而且是證券市場(chǎng)的主要支柱。我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)發(fā)展的嚴(yán)重滯后，大大影響了金融系統(tǒng)的健康發(fā)育。

　　一般地說(shuō)，由于債券有隨時(shí)可兌現(xiàn)的靈活性，所以發(fā)達(dá)國(guó)家債券的利率一般都低于銀行存款利率。但在我國(guó)，不但情況與此相反，而且反差大得驚人，國(guó)債發(fā)行利率常常高于銀行存款利率2個(gè)百分點(diǎn)，大大抬高了我國(guó)債券的發(fā)行(籌資)成本。當(dāng)前，我國(guó)國(guó)債發(fā)行余額共有8000億元，若能降低2個(gè)百分點(diǎn)的年復(fù)利率發(fā)行，那末這幾年每年就能為國(guó)家財(cái)政省下約為8000億元×2%=160億元的利率支付。這不是一個(gè)小數(shù)目。在1997年，國(guó)家財(cái)政部花了很大的力量，才使1997年國(guó)家計(jì)劃的財(cái)政赤字壓縮了40億元，從1996年的610億元實(shí)際財(cái)政赤字，壓縮至1997年的570億元計(jì)劃財(cái)政赤字。可見(jiàn)，著力搞好國(guó)家的債券市場(chǎng)是多么重要。

　　二、我國(guó)國(guó)債發(fā)行成本居高不下的情況 分析

　　1.在90年代，我國(guó)開(kāi)始降息的1996—1997年間，我國(guó)發(fā)行的國(guó)債竟然大部分是7—10年期的中長(zhǎng)期國(guó)債。例如，1996年6月14日發(fā)行了250億元的10年期國(guó)債，年復(fù)利率還竟然高達(dá)11.83%(直到現(xiàn)在，還有不少人，包括一些高級(jí) 研究 人員與決策人員，不清楚每年付一次息的附息債券票面利率就是年復(fù)利率)，如果當(dāng)時(shí)一年期一年期地發(fā)行，到現(xiàn)在再發(fā)行中長(zhǎng)期國(guó)債，現(xiàn)在的發(fā)行利率，最高也只有2%～3%的年復(fù)利率。

　　該國(guó)債于1999年6月份的二級(jí)市場(chǎng)中，在1997年與1998年兩次取息11.83元后，其最高價(jià)還曾達(dá)到167元。因此，單單這一國(guó)債的發(fā)行決策失誤，就起碼要損失100億元以上。再加上緊接著于1996年11月1日發(fā)行、年復(fù)利率為8.56%的7年期附息國(guó)債201.1億元，與1997年9月5日發(fā)行、年復(fù)利率為9.78%的10年期附息國(guó)債130億元，1996—1997年間，國(guó)債發(fā)行的利率期限結(jié)構(gòu) 問(wèn)題 決策失誤造成的總損失就至少在200億元以上。而且，在我國(guó)市場(chǎng)利率處于低谷的當(dāng)前，反而要發(fā)行短期債券與浮動(dòng)利率的債券了。這一切都與正確的決策恰恰相反。

　　2.我國(guó)國(guó)債流通市場(chǎng)的 管理失策，在于投入實(shí)在太少，導(dǎo)致國(guó)債流通市場(chǎng)的利率大大高于銀行利率，以致于新國(guó)債不得不以高利率發(fā)行，進(jìn)一步加重了國(guó)債籌資成本。實(shí)際上只要增加宣傳力度、增設(shè)網(wǎng)點(diǎn)、方便投資者、降低傭金率等，就可大大降低國(guó)債籌資成本。

　　3.我國(guó)股票一級(jí)市場(chǎng)特有的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)高收益率，也是導(dǎo)致國(guó)債流通市場(chǎng)的利率大大高于銀行利率的關(guān)鍵因素。粗略估計(jì)，我國(guó)股票一級(jí)市場(chǎng)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)期望IRR：1997年為50%左右，1998年為20%左右，1999年為30%左右。這么高的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)平均年收益率，大大扭曲了我國(guó)的市場(chǎng)利率，致使幾千億元資金常年滯留于股票一級(jí)市場(chǎng)，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)地坐享著高收益率。這就難怪其他資本市場(chǎng)與貨幣市場(chǎng)(包括國(guó)債市場(chǎng))的資金匱乏。這是國(guó)債流通市場(chǎng)利率過(guò)高(價(jià)格過(guò)低)的關(guān)鍵原因之一，也是國(guó)債回購(gòu)市場(chǎng)利率過(guò)高的關(guān)鍵原因之一。

　　4.我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的研究 論文已很多，大大小小的研討會(huì)也接連不斷，但研究中至少還存在著如下重要疏漏。

　　(1)我國(guó)幾乎所有證券報(bào)刊公布的國(guó)債市場(chǎng)利率都是單利率，特別是附息國(guó)債的單利率，不僅不能指導(dǎo)投資，反而會(huì)制造混亂。由于上述原因，許多指導(dǎo)國(guó)債投資的“權(quán)威性”文章都嚴(yán)重誤導(dǎo)了投資者與投資機(jī)構(gòu)，使他們損失慘重。

　　(2) 財(cái)政部國(guó)債司(現(xiàn)為國(guó)債 金融 司)原領(lǐng)導(dǎo)，不很清楚附息國(guó)債的到期收益率如何 計(jì)算 ，而且還公開(kāi) 發(fā)表文章與 講話，企圖人為地由政府來(lái)統(tǒng)一規(guī)定客觀的到期收益率計(jì)算 方法 。決策者不很清楚何時(shí)該多發(fā)長(zhǎng)期國(guó)債，何時(shí)該多發(fā)短期國(guó)債，何時(shí)該多發(fā)浮動(dòng)利率債券。

　　(3)決策者還不很清楚國(guó)債一級(jí)市場(chǎng)與二級(jí)市場(chǎng)的密切關(guān)系，因此沒(méi)有采取有力措施(加大宣傳與普及力度，以及降低交易費(fèi)用等等)來(lái)降低國(guó)債二級(jí)市場(chǎng)利率。實(shí)際上，國(guó)債美國(guó)式招標(biāo)發(fā)行的結(jié)果，必然是市場(chǎng)化的結(jié)果：國(guó)債發(fā)行利率接近于國(guó)債流通市場(chǎng)的利率。只有降低國(guó)債二級(jí)市場(chǎng)利率，才能把國(guó)債一級(jí)市場(chǎng)的發(fā)行利率降下來(lái)。

　　5.國(guó)內(nèi)債券發(fā)行利率期限結(jié)構(gòu)的決策失誤，只是將利息多支付給了國(guó)內(nèi)投資機(jī)構(gòu)與老百姓，還可自我安慰。而國(guó)際債券發(fā)行利率期限結(jié)構(gòu)的決策失誤，特別是在發(fā)達(dá)國(guó)家的發(fā)行失誤，則要將利息多支付給本已很富有的發(fā)達(dá)國(guó)家了。如1996年1月23日向美國(guó)發(fā)行的1億美元100年期特長(zhǎng)期揚(yáng)基債券，年復(fù)利率竟高達(dá)9%，大大高于美國(guó)債券市場(chǎng)的利率。僅僅這一債券的發(fā)行失誤，估計(jì)要損失好幾千萬(wàn)美元。

　　三、降低國(guó)債發(fā)行成本的措施分析

　　在市場(chǎng)利率處于較低水平或逐步上升時(shí)，應(yīng)發(fā)行期限較長(zhǎng)的債券，其期限最好長(zhǎng)到市場(chǎng)利率回復(fù)到現(xiàn)有水平;在市場(chǎng)利率處于較高水平或逐步下降時(shí)，應(yīng)發(fā)行期限短的債券或利率隨市場(chǎng)利率浮動(dòng)的債券。不過(guò)，每一期國(guó)債的持續(xù)期限不能太短，這里也有一個(gè)優(yōu)化的計(jì)算問(wèn)題。只要已知市場(chǎng)利率今后的變化趨勢(shì)，與每一次發(fā)行與兌付的手續(xù)費(fèi)支出，就能求解得優(yōu)化的國(guó)債發(fā)行利率期限結(jié)構(gòu)。

　　發(fā)行國(guó)債應(yīng)盡可能安排在銀行降息之后與銀行加息之前，這樣可大大降低籌資成本。例如：1996年6月14日發(fā)行了IRR=11.83%的000696十年期附息國(guó)債后，不到二個(gè)半月的8月23日就安排了銀行降息至IRR≤7.71%;1997年9月5日發(fā)行了IRR=9.78%的009704十年期附息國(guó)債后，不到50天的10月23日就安排了銀行降息至IRR≤5.917%，上述銀行降息后的IRR，竟然都比剛發(fā)行國(guó)債的IRR低4個(gè)百分點(diǎn)左右，而且這些國(guó)債都是10年期的，所以大大提高了這些國(guó)債的籌資成本。

　　以上是國(guó)債發(fā)行利率期限結(jié)構(gòu)優(yōu)化的基本思路。隨著國(guó)債發(fā)行的日益市場(chǎng)化與 電子 化，各項(xiàng)手續(xù)費(fèi)將會(huì)逐步降低，乃至取消，因此，國(guó)債發(fā)行利率期限結(jié)構(gòu)優(yōu)化將成為國(guó)債籌資成本優(yōu)化的主要 內(nèi)容 。此外，再提出如下一些切實(shí)可行的積極措施，活躍國(guó)債流通市場(chǎng)，使其中的利率不高于銀行存款利率，進(jìn)一步降低國(guó)債籌資成本。

　　(1)我國(guó)證券報(bào)刊上各種債券的到期收益率應(yīng)正確公布，即債券的到期收益率應(yīng)為年復(fù)利率而不應(yīng)是年單利率，以避免引起政府決策者、廣大投資者與投資機(jī)構(gòu)的誤解與決策失誤。

　　(2)我國(guó)國(guó)債籌資成本優(yōu)化的 研究 太薄弱，應(yīng)引起有關(guān)方面的充分重視，必須大大加強(qiáng)這方面的研究投入，加大這方面研究課題的資助力度。政府有關(guān)部門應(yīng)認(rèn)識(shí)到，即使在這方面花費(fèi)幾十億元，也是很值得的。因?yàn)檫@使債券一級(jí)市場(chǎng)籌資成本的降低量遠(yuǎn)不止于此。

　　(3)增加國(guó)債流通市場(chǎng)的網(wǎng)點(diǎn)，為廣大投資者開(kāi)設(shè)債券專用帳戶，使債券二級(jí)市場(chǎng)的實(shí)時(shí)行情發(fā)布象股票二級(jí)市場(chǎng)實(shí)時(shí)行情發(fā)布一樣迅速、顯目與范圍廣泛，創(chuàng)造與采用一些促進(jìn)國(guó)債流通性的措施，至少應(yīng)使債券的買賣象股票買賣一樣方便。

　　(4)研究出優(yōu)化的債券流通市場(chǎng)傭金率。在當(dāng)前我國(guó)債券市場(chǎng)到期收益率這么低的情況下，債券流通市場(chǎng)的傭金率還是高達(dá)買賣雙方都為2‰，這非常不利于債券市場(chǎng)的流通，從而非常不利于債券流通市場(chǎng)到期收益率的降低，進(jìn)而非常不利于國(guó)債發(fā)行利率的降低。

　　(5)提高央行公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)的水平，使國(guó)債流通市場(chǎng)的利率期限結(jié)構(gòu)趨于合理。隨著 金融 體制改革的不斷深入，我國(guó)中央銀行公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)從無(wú)到有，并將逐漸走向成熟。本來(lái)，央行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)買賣債券，完全可以使債券流通市場(chǎng)的利率期限結(jié)構(gòu)大大合理化，從而大大降低國(guó)債籌資成本。但很遺憾的是，當(dāng)前債券流通市場(chǎng)的期限利率結(jié)構(gòu)還是很不合理。

　　(6)研究培育具有良好素質(zhì)的做市商。

　　(7)研究與借鑒國(guó)際上，特別是美國(guó)在國(guó)債籌資中的成功 經(jīng)驗(yàn)，其中包括國(guó)債的美國(guó)式招標(biāo)發(fā)行 方法 與相對(duì)固定的發(fā)行時(shí)間表(節(jié)省宣傳與廣告費(fèi)用，且使投資者對(duì)國(guó)債發(fā)行有穩(wěn)定的預(yù)期，有利于降低籌資成本)等。

　　(8)加大宣傳與普及債券二級(jí)市場(chǎng)投資知識(shí)的力度，使廣大群眾了解債券二級(jí)市場(chǎng)投資的優(yōu)越性及其投資的方法與技巧。 目前 我國(guó)債券二級(jí)市場(chǎng)的優(yōu)越性主要有：第一，利率常常高于銀行存款的利率，有時(shí)高出2個(gè)百分點(diǎn)以上;第二，債券二級(jí)市場(chǎng)中的債券隨時(shí)可兌現(xiàn)，且兌現(xiàn)時(shí)的IRR不會(huì)有很大波動(dòng);第三，投資風(fēng)險(xiǎn)很小，因?yàn)閲?guó)債投資不存在償付風(fēng)險(xiǎn)。

　　(9)調(diào)控好周邊市場(chǎng)，主要是調(diào)控好股票二級(jí)市場(chǎng)的過(guò)度投機(jī)性與股票一級(jí)市場(chǎng)的期望IRR.不把股票一級(jí)市場(chǎng)的期望IRR調(diào)控下來(lái)，債券二級(jí)市場(chǎng)就難以好轉(zhuǎn)。只有降低股票一級(jí)市場(chǎng)過(guò)高的期望IRR，才能從根本上降低債券二級(jí)市場(chǎng)居高不下的到期收益率。1997年11月11日的《 中國(guó) 證券報(bào)》報(bào)道，申銀萬(wàn)國(guó)(證券公司) 組織召開(kāi)了國(guó)債市場(chǎng)新聞界座談會(huì)，呼吁投資者加大國(guó)債市場(chǎng)的投資力度。該總部專業(yè)研究人員指出，從國(guó)債市場(chǎng)當(dāng)時(shí)各券平均8.7%上下的年收益率看，投資國(guó)債的年收益率已較一年期銀行儲(chǔ)蓄高出3個(gè)百分點(diǎn)。

　　他們呼吁廣大中小投資者要充分重視同時(shí)具有高流動(dòng)性、高收益性與低風(fēng)險(xiǎn)性的國(guó)債市場(chǎng)的投入，在運(yùn)用銀行儲(chǔ)蓄、股票投資等工具的同時(shí)，學(xué)會(huì)進(jìn)行各種組合的理性投資。我們認(rèn)為，該總部專業(yè)研究人員主要是沒(méi)注意到當(dāng)時(shí)期望IRR高出很多很多的股票一級(jí)市場(chǎng)，因此，他們呼吁廣大中小投資者要去學(xué)會(huì)的那種組合的“理性”投資，恰恰是不理性的：要想使“投資者加大國(guó)債市場(chǎng)的投資力度”，就必須先將股票一級(jí)市場(chǎng)中那高得很多很多的期望IRR降下來(lái)。

　　(10)1997年初，上海財(cái)政證券公司總經(jīng)理曾在《上海證券報(bào)》上表示，為了活躍上海債券二級(jí)市場(chǎng)，想要象股票上證指數(shù)那樣，創(chuàng)立債券上證指數(shù)。這是一個(gè)很好的想法。因?yàn)橛辛藗献C指數(shù)以后，人們就可以一目了然地了解到，投資于上海債券二級(jí)市場(chǎng)，在過(guò)去年月中的平均(Average)內(nèi)部收益率(簡(jiǎn)記為AIRR)：AIRR=[( 報(bào)告期指數(shù))/(基期指數(shù))][1/n]-1，其中，n為基期至報(bào)告期的時(shí)間(單位：年)。此外，隨時(shí)還可算得并發(fā)布上海債券二級(jí)市場(chǎng)中，各債券到期收益率的加權(quán)平均，簡(jiǎn)稱其為IRR指數(shù)。這里應(yīng)注意的是，該“IRR指數(shù)”是指今后到期可獲得的平均IRR，而“債券上證指數(shù)”是指此前在上海債券二級(jí)市場(chǎng)中已獲得的平均收益率情況，依此可算得此前任何時(shí)段在上海債券二級(jí)市場(chǎng)中已獲得的平均收益率。“IRR指數(shù)”指示的是“今后”至少可獲得的平均收益率情況，而“債券上證指數(shù)”指示的是“此前”已獲得的平均收益率情況。

　　(11)改善國(guó)債市場(chǎng)的其他措施，其中包括加大國(guó)債流通市場(chǎng)的可流通性，盡可能發(fā)行可流通的國(guó)債，國(guó)債的無(wú)紙化發(fā)行，進(jìn)一步擴(kuò)大證券投資基金的規(guī)模以及投資于國(guó)債的比例，試行推出國(guó)債投資基金。我國(guó)還應(yīng)取消對(duì)商業(yè)銀行購(gòu)買國(guó)債的一些限制，允許國(guó)外投資者購(gòu)買一定比例的國(guó)債等等。

　　「 參考 文獻(xiàn) 」

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