與企業(yè)研究有關(guān)的論文錦集
與企業(yè)研究有關(guān)的論文錦集
下面是關(guān)于企業(yè)研究的一些論文范文，不知道怎么下手的朋友們可以看看哦。歡迎閱讀借鑒，希望你喜歡。
市場法在企業(yè)價(jià)值評估中的應(yīng)用
對于企業(yè)價(jià)值的評估，西方先進(jìn)國家應(yīng)用較廣泛的是市場法，其次是收益法，資產(chǎn)基礎(chǔ)法是較少用的。而在我國剛好相反，應(yīng)用比較多的是資產(chǎn)基礎(chǔ)法，其次是收益法，市場法基本沒有得到應(yīng)用。但隨著我國資本市場的逐步發(fā)展，市場法將在我國企業(yè)價(jià)值評估的實(shí)踐中得到推廣。
《企業(yè)價(jià)值評估指導(dǎo)意見》對市場法的定義，“是指將評估對象與參考企業(yè)、市場上已有交易案例的企業(yè)、股東權(quán)益、證券等權(quán)益性資產(chǎn)進(jìn)行比較以確定評估對象價(jià)值的評估思路”。《指導(dǎo)意見》把市場法分為參考企業(yè)比較法和并購案例比較法兩種。參考企業(yè)比較法的參考企業(yè)是上市公司，而并購案例比較法的參考企業(yè)是實(shí)際發(fā)生的收購、合并的企業(yè)，沒有強(qiáng)調(diào)必須是上市公司。
由于實(shí)際成交的交易案例，往往附加許多條款，成交的狀況也可能缺乏透明度，或沒有經(jīng)過公開的市場競爭，因此交易價(jià)格可能和真正的市場價(jià)格差距很大。而上市公司的股票價(jià)格、經(jīng)營、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)是公開的，容易獲取。所以，參考企業(yè)比較法比并購案例比較法應(yīng)用更為廣泛。本文主要針對前者進(jìn)行探討。
一、市場法的優(yōu)點(diǎn)
與收益法相比，市場法有兩個(gè)突出的優(yōu)點(diǎn)：1.可以少用許多假設(shè)與限制條件;2.評估大部分基礎(chǔ)數(shù)據(jù)都來源于市場，更容易被理解和接受。
二、市場法應(yīng)用的前提條件
根據(jù)市場法的定義可以推斷，選用市場法應(yīng)具備以下條件：
1.有足夠多的相同或相似的來自資本市場的參考企業(yè)或交易案例;
2.能收集并獲得參考企業(yè)或交易案例的相關(guān)信息;
3.所收集的信息是具有代表性的和合理、有效的。
三、市場法應(yīng)用的原理
市場法得到應(yīng)用的原理是套利理論(APT)。按照APT的理論，均衡資本市場上類似資產(chǎn)受相同的因素制約時(shí)，應(yīng)該具有類似的價(jià)格。根據(jù)這一理論，企業(yè)的市場價(jià)值應(yīng)該與均衡資本市場上類似企業(yè)的市場價(jià)值相同。
四、市場法的應(yīng)用研究
(一)價(jià)值比率
為了比較市場上各相似公司的價(jià)值，需要以某種形式確定價(jià)值比率。價(jià)值比率也稱為“乘數(shù)”，分為盈利乘數(shù)、賬面價(jià)值或重置價(jià)值乘數(shù)、收益乘數(shù)、行業(yè)特定乘數(shù)等。在選取參考企業(yè)之前，需要根據(jù)被評估企業(yè)的具體情況，確定適當(dāng)?shù)膬r(jià)值比率。
1.盈利乘數(shù)
盈利乘數(shù)(PE)，指企業(yè)股權(quán)的市場價(jià)格與企業(yè)收益之比。上市公司的PE可以是企業(yè)每股市場價(jià)格與每股收益之比;非上市公司的PE可以是企業(yè)全部股東權(quán)益市場價(jià)值與其全部凈利潤之比。盈利乘數(shù)常用的表達(dá)式：
現(xiàn)行PE率=(1-gn/ROEn)(1+gn)/(ke-gn)
前瞻性PE率=
其中，gn――股息增長率，ROEn――權(quán)益資本報(bào)酬率，ke――權(quán)益資本成本，下同。
2.賬面價(jià)值或重置價(jià)值的乘數(shù)
(1)賬面價(jià)值乘數(shù)是股權(quán)價(jià)格與股權(quán)資本賬面價(jià)值的比率(PBV)，上市公司賬面價(jià)值乘數(shù)可以是每股市場價(jià)格與每股賬面價(jià)值之比。非上市公司的賬面價(jià)值乘數(shù)等于全部股東權(quán)益的市場價(jià)值與其賬面價(jià)值之比。表達(dá)式為，PBV=(ROEn-gn)/(ke-gn)
(2)Tobin的Q系數(shù)，指資產(chǎn)的市場價(jià)值與其重置成本之比。在持續(xù)經(jīng)營前提下，其表達(dá)式與前面PBV相同。
3.收益乘數(shù)
收益乘數(shù)有兩種。一種是股權(quán)資本市場價(jià)值與企業(yè)銷售收入之間的比率(PS)，即“價(jià)格 - 銷售額比率”，表達(dá)式為
PS = 凈利潤率×股息支付率×(1+gn)/(ke-gn);
第二種是企業(yè)整體資產(chǎn)價(jià)值與企業(yè)銷售收入的比率(VS)，即“整體價(jià)值 - 銷售額比率”，表達(dá)式為
VS = 稅后經(jīng)營性利潤率(1-再投資率)/(資本成本-gn)。
4、行業(yè)特定乘數(shù)
行業(yè)特定乘數(shù)(VN)的分子通常指企業(yè)的整體資產(chǎn)價(jià)值扣除現(xiàn)金之后的值，分母是指為企業(yè)產(chǎn)生收益和經(jīng)營利潤的經(jīng)營活動單位數(shù)。表達(dá)式為：
單位產(chǎn)品價(jià)值 =(股權(quán)資本市場價(jià)值 + 債務(wù)市場價(jià)值-現(xiàn)金)/單位產(chǎn)品數(shù)量。
(二)價(jià)值比率的優(yōu)選
選用那一種價(jià)值比率，沒有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，也許與評估師的偏好有關(guān)。但必須強(qiáng)調(diào)的是，所選用的價(jià)值比率必須具有較強(qiáng)的可操作性。如PE比率就是使用得較多也被誤用較多的一個(gè)比率，當(dāng)所評估企業(yè)為負(fù)收益時(shí)，選用PE比率就可能是不合適的。而當(dāng)參考企業(yè)之間、參考企業(yè)與被評估企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)差異較大時(shí)，選用價(jià)格-銷售收入比率就可能比較恰當(dāng)。當(dāng)所評估企業(yè)具有較明顯的行業(yè)特征時(shí)，選用部門特定乘數(shù)可能比較理想。如水泥生產(chǎn)企業(yè)分母為產(chǎn)量噸數(shù)的乘數(shù)，汽車生產(chǎn)企業(yè)分母為產(chǎn)量輛數(shù)的乘數(shù)。評估師在選用價(jià)值比率時(shí)，應(yīng)當(dāng)立足于所評估企業(yè)的具體狀況，并充分了解其價(jià)值比率的特征。
(三)價(jià)值比率的檢驗(yàn)
1.比率中分子分母一致性
每一種比率都有分子和分母，其分子和分母的屬性必須是一致的。如在盈利乘數(shù)(PE)中，當(dāng)分子是企業(yè)股份每股的市場價(jià)格，分母也必須是企業(yè)股份每股的收益。如在賬面價(jià)值乘數(shù)(PBV)中，當(dāng)分子是企業(yè)整個(gè)股東權(quán)益的市場價(jià)值，則分母也應(yīng)該是企業(yè)整個(gè)股東權(quán)益的賬面價(jià)值。
2.比率屬性的統(tǒng)一性
比率是根據(jù)所選擇的所有參考企業(yè)的數(shù)據(jù)計(jì)算得出的，所有參考企業(yè)所選擇的數(shù)據(jù)時(shí)間屬性必須統(tǒng)一的。如在確定PE比率時(shí)，PE乘數(shù)有拖曳性、現(xiàn)行性和前瞻性之分，則所采用的企業(yè)數(shù)據(jù)也必須具備統(tǒng)一的屬性。
3.分析比率所采用數(shù)據(jù)的分布特征
比率所采用數(shù)據(jù)的分布特征，是指數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)中的均值、標(biāo)準(zhǔn)差、中位數(shù)、眾數(shù)、方差、峰度、偏度、置信度最高值、最低值以及最高、最低值等。評估師通過分析這些數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)特征，可以了解所選擇參考企業(yè)的可比性，從而把沒有可比性的參考企業(yè)從樣本中剔除。
(四)參考企業(yè)
如何選取參考企業(yè)，是市場法的應(yīng)用能否成功的關(guān)鍵。市場上不可能存在兩個(gè)完全相同的企業(yè)。但至少可以這樣定義參考企業(yè)，即參考企業(yè)應(yīng)該是“在現(xiàn)金流、增長潛力、風(fēng)險(xiǎn)方面與被評估的企業(yè)相似的企業(yè)”。但“相似”的尺度與標(biāo)準(zhǔn)是什么呢?根據(jù)上述參考企業(yè)定義，參考企業(yè)不一定必須是同行業(yè)的企業(yè)。但無疑，參考企業(yè)挑選同行業(yè)的企業(yè)，更具說服力。
市場法應(yīng)用中選擇參考企業(yè)數(shù)量的多少，不是最關(guān)鍵的。關(guān)鍵的是參考企業(yè)的可比性。
在參考企業(yè)的可比性問題上，筆者認(rèn)為，首先應(yīng)該考慮行業(yè)或業(yè)務(wù)的相似性，其次應(yīng)該考慮其服務(wù)對象或目標(biāo)市場的相似性。應(yīng)考慮的有企業(yè)的規(guī)模、資本結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)質(zhì)量的相似性等。此外，還必須分析參考企業(yè)的財(cái)務(wù)比率與所評估企業(yè)的財(cái)務(wù)比率的相似性。
(五)參考企業(yè)與所評估企業(yè)之間差異的調(diào)整
盡管評估師花費(fèi)了很多時(shí)間尋找，特別理想的參考企業(yè)數(shù)量往往不很多。因此，需要對參考企業(yè)與所評估企業(yè)之間的差異進(jìn)行調(diào)整，使其所確定的比率更加合理。調(diào)整這些差異的方法有主觀調(diào)整法、調(diào)整乘數(shù)法和回歸分析法。
1.主觀調(diào)整法
計(jì)算出所選擇參考企業(yè)的平均比率后，可以將某參考企業(yè)的比率與其進(jìn)行比較，如果差異很大，則應(yīng)該分析該參考企業(yè)的現(xiàn)金流、增長率、風(fēng)險(xiǎn)等變量是否能合理解釋所存在的差異;如果不能被合理解釋，則可以得出該參考企業(yè)比率應(yīng)剔除的結(jié)論。
2.比率調(diào)整法
將所計(jì)算出平均乘數(shù)進(jìn)行適當(dāng)變化，形成一個(gè)新的比率。如把盈利乘數(shù)除以股利的預(yù)期增長率，把賬面價(jià)值比率除以股權(quán)資本報(bào)酬率等，這樣的調(diào)整以后，參考企業(yè)的可比性可得到增強(qiáng);
3.回歸分析法
當(dāng)參考企業(yè)與所評估企業(yè)在許多變量方面都存在差異時(shí)，應(yīng)用上述兩種方法進(jìn)行調(diào)整都可能是不夠的。此時(shí)可通過回歸分析法，根據(jù)參考企業(yè)各個(gè)變量回歸得出參考企業(yè)的比率乘數(shù)。此時(shí)，當(dāng)參考企業(yè)不多或?qū)ふ覅⒖计髽I(yè)發(fā)生困難時(shí)，或所評估企業(yè)為多種經(jīng)營、跨行業(yè)的企業(yè)時(shí)，可以擴(kuò)大參考企業(yè)的范圍，并運(yùn)用抽樣的方法選取參考企業(yè)，并對參考企業(yè)的市場截面數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸。通過回歸可以控制各變量間的差異。根據(jù)統(tǒng)計(jì)學(xué)中的中心極限定律，“當(dāng)樣本容量足夠大(n=30)，不管總體分布情況如何，從均值為μ，標(biāo)準(zhǔn)差為σ的總體中隨機(jī)抽樣，樣本均值的分布大致是正態(tài)分布”。這一定律對于參考企業(yè)的抽樣選取提供了理論依據(jù)。
美國紐約大學(xué)金融學(xué)教授Aswath Damodaran指出：“尋找相似的和可比的公司常常是一種挑戰(zhàn)，我們時(shí)常不得不接受在這一或那一方面與所評估企業(yè)存在差異的一些公司作為市場法中的參考企業(yè)。此時(shí)，我們必須直接或者間接地控制這些參考企業(yè)公司在增長性、風(fēng)險(xiǎn)、和現(xiàn)金流等方面所存在的差異。在控制操作中，控制這些變量的方式可以是簡單的(根據(jù)已知行業(yè)的相關(guān)平均值確定價(jià)值比率)，也可以是較復(fù)雜的(進(jìn)行各相關(guān)變量的多元回歸)”。
回歸方法是把參考企業(yè)大量的有關(guān)變量的數(shù)據(jù)壓縮到一個(gè)體現(xiàn)價(jià)值比率與各個(gè)變量之間關(guān)系的方程中，是獲取較適當(dāng)價(jià)值比率的捷徑。但回歸方法也存在一些缺陷。首先，回歸方法是以價(jià)值比率與影響因素之間存在線性關(guān)系為假設(shè)前提的，這一點(diǎn)可能不符合實(shí)際，或許相應(yīng)的影響因素與價(jià)值比率平方或?qū)?shù)存在某種關(guān)系。其次，影響因素之間也可能存在的相關(guān)性，從而使得回歸得出結(jié)果也不夠可靠。但回歸分析法在某些條件還是可取的。
當(dāng)運(yùn)用回歸分析時(shí)，確定價(jià)值比率的變量可根據(jù)具體情況進(jìn)行增減，增加你認(rèn)為對價(jià)值比率有影響的變量?；貧w方程表達(dá)式為：
Y=β0+β1X1+β2X2+β3X3+........+βkXk+ε
其中，Y ：價(jià)值比率
β0：回歸常數(shù)
β1,β2……βk：自變量的偏回歸系數(shù)
X1 Xk ……Xk :自變量
k：自變量個(gè)數(shù)
ε:預(yù)測誤差;
價(jià)值比率PE涉及的變量通常為增長率、股息支付率、風(fēng)險(xiǎn)因素等。價(jià)值比率PBV涉及的變量通常為增長率、股息支付率、風(fēng)險(xiǎn)、股權(quán)資本報(bào)酬率等。PS涉及的變量通常為增長率、股息支付率、風(fēng)險(xiǎn)、利潤率等。
(六)評估結(jié)果的調(diào)整
由于參考企業(yè)是上市公司，而流通股市價(jià)代表的是具有流動性的少數(shù)股權(quán)價(jià)值，是考慮少數(shù)股權(quán)折價(jià)與流動性溢價(jià)后的價(jià)值，因此，當(dāng)評估企業(yè)的少數(shù)股權(quán)價(jià)值時(shí)，可以不考慮少數(shù)股權(quán)折價(jià)，但需要考慮缺乏流動性時(shí)的折價(jià)。而在評估企業(yè)控股權(quán)價(jià)值時(shí)應(yīng)考慮控股權(quán)的溢價(jià)與缺乏流動性時(shí)的流動性折價(jià)。
市場法在企業(yè)價(jià)值評估中的問題與對策
一、市場法在我國企業(yè)價(jià)值評估中的可行性
在企業(yè)價(jià)值評估中的市場法根據(jù)可比指標(biāo)的不同派生出了許多具體的評估方法，如市盈率法、價(jià)格/賬面價(jià)值比率法、價(jià)格/收入比率法等。
市場法在國外上市公司的股票定價(jià)中，尤其在美國NASDAQ上市的高新科技公司股票定價(jià)中，被普遍應(yīng)用。
在企業(yè)價(jià)值評估中應(yīng)用市場法，需要一個(gè)有效的市場作為參照。市場法中的參考企業(yè)比較法需要一個(gè)股票市場作為參照，市場法中的并購案例比較法需要一個(gè)企業(yè)并購市場作為參照。我國的股票市場已經(jīng)形成，但問題在于我國股票市場的發(fā)育程度能否滿足市場法的應(yīng)用條件呢?這需要作較全面的分析。
我國股票市場已達(dá)到了一定的規(guī)模，從1990年起算也已有十六年的歷史。截至2007年1月，我國境內(nèi)上市公司已有1,445家，市價(jià)總值為105,643.47億元。發(fā)行股份中的可流通股為5,806.45億股，已達(dá)發(fā)行股份總數(shù)的38.09%。上市公司已覆蓋22個(gè)行業(yè)。國家要求上市公司必須遵守信息強(qiáng)制披露制度、信息質(zhì)量接受審計(jì)審查規(guī)定。因此，目前應(yīng)用市場法評估企業(yè)價(jià)值獲取上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)資料已經(jīng)比較容易。但有很多人認(rèn)為，我國的股票市場是“兩大一不全”，即投機(jī)性比較大，不上市流通的國家股法人股比例大，股票市場法律不健全。我國的股票市場“市盈率”指標(biāo)還不能真實(shí)反映企業(yè)的收益與其股票市場價(jià)格之間的比例關(guān)系，股票市場價(jià)格易受投資者情緒影響。但是，即使我國股票的交易量受到限制，我國股票市場的市場基本功能是具備的。何況，我國的股票市場正在逐步走向完善。因此可以認(rèn)為，評估企業(yè)價(jià)值時(shí)應(yīng)用市場法還是可行的。
1998年以前，我國股票市場在新股發(fā)行時(shí)，基本上都是采用市盈率這一企業(yè)價(jià)值評估中市場法的概念進(jìn)行定價(jià)的。當(dāng)時(shí)的市盈率一般規(guī)定為在13-15倍。這說明我國在企業(yè)價(jià)值評估中應(yīng)用市場法早就具備了一定的基礎(chǔ)。
總之，我國股票市場雖然存在一定的缺陷，但已具備企業(yè)價(jià)值評估中的市場法應(yīng)用的基本條件。當(dāng)然，應(yīng)用中必須注意謹(jǐn)慎，對有關(guān)的評估參數(shù)應(yīng)該客觀分析，從而獲得盡可能合理的評估結(jié)果。
二、存在的問題
為了解業(yè)內(nèi)企業(yè)價(jià)值評估市場法的應(yīng)用狀況，筆者以國內(nèi)的資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)作為調(diào)查對象，進(jìn)行了問卷調(diào)查。調(diào)查問卷共發(fā)放500份，地區(qū)涉及北京市、河北省、山東省、江蘇省、陜西省、上海市、深圳市、遼寧省、新疆等十個(gè)省市，回收問卷230份。
從對回收問卷進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析的表1中可以發(fā)現(xiàn)，評估機(jī)構(gòu)認(rèn)為市場法應(yīng)用中的主要障礙不是不熟悉市場法的方法原理和具體計(jì)算，而是難以尋找參考企業(yè)與相關(guān)的市場數(shù)據(jù)資料。
在調(diào)查問卷的文字答復(fù)中，被調(diào)查者反映難以尋找參考企業(yè)與相關(guān)的市場數(shù)據(jù)資料的具體狀況：
⑴ 企業(yè)的可比性程度難以確定。部分行業(yè)的上市公司太少，因此難以確定參考企業(yè)。
⑵ 國內(nèi)證券市場同類企業(yè)的市盈率相差較大，不同地區(qū)市盈率差別也較大。而應(yīng)用企業(yè)的財(cái)務(wù)指標(biāo)時(shí)選取難度也較大。
?、?對相關(guān)數(shù)據(jù)的可靠性有疑問。
三、參考企業(yè)的選擇
1.參考企業(yè)的可比性
如何衡量參考企業(yè)與所評估企業(yè)之間的類似性和可比性，是市場法應(yīng)用中的首要問題。
在市場法中，應(yīng)選取代表經(jīng)營和財(cái)務(wù)狀況的各種指標(biāo)與所評估企業(yè)最為接近的企業(yè)。目前，在我國的股票市場交易的22個(gè)行業(yè)中，每個(gè)行業(yè)平均有50多家上市公司。包含公司最多的行業(yè)是設(shè)備、機(jī)械、儀表行業(yè)，有195家公司。根據(jù)這一數(shù)量，按說在一般情形下在一個(gè)行業(yè)中找到3-5個(gè)類似的上市公司作為參考企業(yè)是可以做得到的。但股票市場目前的行業(yè)分類僅是一種大致的分類，被分在同一行業(yè)的上市公司的產(chǎn)品差異還是相當(dāng)大的。目前在上市公司中找到的類似企業(yè)，往往除了生產(chǎn)與所評估企業(yè)類似的產(chǎn)品之外，同時(shí)還生產(chǎn)其他非類似產(chǎn)品。這樣的上市公司并不宜直接作為參照對象。如海爾公司的產(chǎn)品涉及到很多行業(yè)，電冰箱只是其產(chǎn)品之一，如果在評估某冰箱行業(yè)的企業(yè)時(shí)，直接采用海爾公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)直接對比，就很容易高估目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值。此外，所評估企業(yè)與上市公司之間還在規(guī)模、資本結(jié)構(gòu)等方面存在差異。
2.參考企業(yè)選擇的原則
國際評估準(zhǔn)則和美國、歐洲價(jià)值評估準(zhǔn)則中對市場法中參考企業(yè)的要求，均有較為明確的規(guī)定，并且基本上是一致的?，F(xiàn)僅以《國際評估準(zhǔn)則》中的規(guī)定來進(jìn)行說明[參見《國際評估準(zhǔn)則》(2000年英文版)，中國財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社，2000年8月，第238頁]。
《國際評估準(zhǔn)則》要求企業(yè)價(jià)值評估中使用市場法，必須具備進(jìn)行評估比較的合理依據(jù)和確定類似企業(yè)的合理依據(jù)。用于比較的類似企業(yè)應(yīng)與所評估企業(yè)屬于同一行業(yè)，或?qū)儆趯τ谙嗤慕?jīng)濟(jì)變量都能產(chǎn)生類似反應(yīng)的行業(yè)。所進(jìn)行的比較必須是有意義的。在確定參考企業(yè)時(shí)，《國際評估準(zhǔn)則》的要求包括：
類似企業(yè)的性質(zhì)和規(guī)模等屬性與所評估企業(yè)的相似性;
類似企業(yè)數(shù)據(jù)的數(shù)量與數(shù)據(jù)的可校驗(yàn)性;
類似企業(yè)的價(jià)格是否是無特殊關(guān)系交易的價(jià)格(如關(guān)聯(lián)交易)。
根據(jù)這些規(guī)定，參考企業(yè)的選擇應(yīng)從企業(yè)的規(guī)模和性質(zhì)等方面進(jìn)行考慮。為了能選取適當(dāng)?shù)膮⒖计髽I(yè)，可以考慮以下幾條原則：
(1) 擴(kuò)展相關(guān)數(shù)據(jù)的來源。公開的股票市場數(shù)據(jù)是選擇參考企業(yè)的基本數(shù)據(jù)來源，但還可以進(jìn)一步搜集整體企業(yè)交易的市場數(shù)據(jù)、證券公司的企業(yè)分析報(bào)告、國家有關(guān)部門對行業(yè)發(fā)展的研究和分析報(bào)告搜集整體企業(yè)交易的市場數(shù)據(jù)，選擇參考企業(yè)。
(2) 全面分析參考企業(yè)的可比性。參考企業(yè)的可比性研究要依據(jù)客觀的原則進(jìn)行，并應(yīng)以定性與定量分析，對參考企業(yè)數(shù)據(jù)的可校驗(yàn)性和可靠性進(jìn)行核準(zhǔn)。選擇參考企業(yè)應(yīng)注重在企業(yè)規(guī)模和性質(zhì)等方面的相似性，企業(yè)性質(zhì)可以包括產(chǎn)品構(gòu)成、資本結(jié)構(gòu)、管理制度與管理理念、競爭力、財(cái)務(wù)狀況和信譽(yù)度等各個(gè)方面。參考企業(yè)應(yīng)盡可能選取同行業(yè)的企業(yè)，盡量避免使用其他行業(yè)企業(yè)的數(shù)據(jù)。所選擇的參考企業(yè)與所評估企業(yè)存在一定的不一致性是難以避免的，采用評估比率的平均值可以消除這種不一致性。
國內(nèi)與國外的相關(guān)評估準(zhǔn)則都要求所選取的參考企業(yè)數(shù)一般不得少于3個(gè) 。
(3) 財(cái)務(wù)比率是企業(yè)可比性的重要內(nèi)容。如果所選擇的參考企業(yè)與所評估企業(yè)之間財(cái)務(wù)比率有顯著的不同，則我們應(yīng)將該企業(yè)從樣本中剔除。國內(nèi)同行業(yè)內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債比差距較大，而在所有者權(quán)益的交易中，該比率對其交易價(jià)值起著決定性作用，因此應(yīng)特別注重國內(nèi)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債比率的對比。
四、評估比率的選擇
1.評估比率的比較
市場法中的可比財(cái)務(wù)指標(biāo)有多種選擇。在國外企業(yè)價(jià)值評估中，主要采用的有市盈率、價(jià)格/賬面價(jià)值比率、價(jià)格/收入比率等。選擇要依據(jù)所評估企業(yè)和參考企業(yè)的具體情況而定。
(1)市盈率
市盈率是股票價(jià)格與每股收益的比值，是證券市場上人們最為熟悉的一個(gè)比率，因此在市場法評估中得到廣泛的應(yīng)用。計(jì)算市盈率有很多種方法。如處于穩(wěn)定增長公司的市盈率使用Gordon增長模型：市盈率(P/E)= 紅利支付率/(r-g)。即市盈率是紅利支付率和股票紅利的增長率的遞增函數(shù)，同時(shí)是企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的減函數(shù)。高速增長的公司市盈率計(jì)算，可以在穩(wěn)定增長公司的市盈率計(jì)算基礎(chǔ)上，采用二階段模型進(jìn)行計(jì)算。這兩個(gè)計(jì)算方式可以基本滿足一般企業(yè)市盈率計(jì)算的需要。
西方國家推崇的行業(yè)市盈率計(jì)算方法是行業(yè)數(shù)據(jù)的回歸分析法。有關(guān)咨詢機(jī)構(gòu)每年定期公布各行業(yè)市盈率值。在使用市盈率法評估企業(yè)價(jià)值時(shí)，關(guān)鍵是哪一個(gè)市盈率可以正確反映市場的狀況。最普遍使用的方法是選擇一組參考企業(yè)，計(jì)算其平均市盈率，然后根據(jù)所評估企業(yè)與參考企業(yè)之間的差異對平均市盈率進(jìn)行一定的調(diào)整。
(2)價(jià)格/賬面價(jià)值比率
價(jià)格與賬面價(jià)值之間的關(guān)系，投資者都非常重視。其原因是賬面價(jià)值提供了一種相對穩(wěn)定的價(jià)值計(jì)量，只要同類企業(yè)的會計(jì)標(biāo)準(zhǔn)是一致的，會計(jì)報(bào)表都是合理的，則股票價(jià)格/賬面價(jià)值比率完全可以作為企業(yè)中價(jià)格被低估或高估的信號。其次，對于那些收益為負(fù)的企業(yè)，在不能應(yīng)用市盈率評估的企業(yè)，可以利用股票價(jià)格/賬面價(jià)值比率進(jìn)行評估。
西方現(xiàn)在推崇的辦法是利用企業(yè)所處行業(yè)股票市場數(shù)據(jù)的回歸分析方法。有關(guān)機(jī)構(gòu)每年不定期地公布各行業(yè)價(jià)格/賬面價(jià)值的估計(jì)值[3]。
價(jià)格/賬面價(jià)值比率存在以下幾個(gè)缺陷：首先，賬面價(jià)值受到會計(jì)折舊方法和其他會計(jì)政策的影響。如果企業(yè)之間采用不同的會計(jì)制度，評估人員就不能直接使用價(jià)格/賬面價(jià)值比率對不同企業(yè)進(jìn)行比較。其次，賬面價(jià)值對于沒有太多固定資產(chǎn)的服務(wù)行業(yè)、IT企業(yè)來說意義不大。所以，在采用價(jià)格/賬面價(jià)值比率時(shí)，要注意所評估企業(yè)與可比企業(yè)之間的差異，并做相應(yīng)調(diào)整。
價(jià)格/賬面價(jià)值比率有多種變形，其中影響較大的是托賓的Q值。托賓Q就是市場價(jià)值與重置成本的比率：
托賓Q=資產(chǎn)的市場價(jià)值/資產(chǎn)的重置成本[3]
當(dāng)因通貨膨脹導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格上升或因技術(shù)進(jìn)步導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格下降的時(shí)候，托賓Q能夠提供企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值是否低估的判斷標(biāo)準(zhǔn)。托賓Q雖然有其優(yōu)點(diǎn)，但運(yùn)用中有時(shí)也存在著一些問題。如，一些資產(chǎn)具有很強(qiáng)的企業(yè)獨(dú)特性，導(dǎo)致很難計(jì)算它們的重置成本。此外，托賓Q與其他的比率相比，需要更多的數(shù)據(jù)進(jìn)行計(jì)算。
(3)價(jià)格/銷售收入比率
在企業(yè)價(jià)值評估中，市盈率與價(jià)格/賬面價(jià)值比率一直有廣泛的應(yīng)用。然而近些年來，評估人員開始青睞價(jià)格/銷售收入比率。
與前兩種比率不同，價(jià)格/銷售收入比率不會受企業(yè)折舊、存貨、非經(jīng)常性開支以及會計(jì)處理方式的影響;不像市盈率那樣會劇烈波動，因此，得出的評估值可能更為可靠。但需要引起注意的是，存在著具有較高的價(jià)格/銷售收入比率但收益率很低的企業(yè)和價(jià)格/銷售收入比率很低但收益率卻較高的企業(yè)。企業(yè)在收益和賬面價(jià)值大幅度下降時(shí)，銷售收入可能保持不變。這是評估人員需要關(guān)注的，否則將出現(xiàn)企業(yè)價(jià)值被高估和被低估的情況。
(4)其他可選擇的評估比率
國內(nèi)幾家具有上市公司評估資格的評估機(jī)構(gòu)，在以市場法評估企業(yè)價(jià)值時(shí)還使用過價(jià)格/調(diào)整后無債凈收益、價(jià)格/無債凈現(xiàn)金流量、價(jià)格/稅息折舊前收益、價(jià)格/稅息前收益、價(jià)格企業(yè)價(jià)值/調(diào)整后的其他項(xiàng)收益等多種比率。此外，市場法中還有應(yīng)用價(jià)格/現(xiàn)金流量、價(jià)格/毛利等比率的。這些比率還有比較多的變形，各具特色。具體選用比率指標(biāo)時(shí)，要科學(xué)分析不同的行業(yè)、企業(yè)的具體情況，并應(yīng)采取多種比率得出評估結(jié)果后，進(jìn)行加權(quán)平均，以提高最終評估值的準(zhǔn)確性。
2.評估比率選擇的原則
《國際評估準(zhǔn)則》和美國、歐洲價(jià)值評估規(guī)范對市場法中評估比率的選擇，有較為明確的原則。如評估比率必須提供對企業(yè)價(jià)值評估有意義的信息;用來計(jì)算評估比率的參考企業(yè)的數(shù)據(jù)必須十分準(zhǔn)確;如果所采用的數(shù)據(jù)是平均值，則相應(yīng)數(shù)據(jù)所在時(shí)間段和平均值的計(jì)算方法必須是恰當(dāng)?shù)?參考企業(yè)和所評估企業(yè)的所有計(jì)算都應(yīng)采取相同的方法;評估比率中所使用的價(jià)格數(shù)據(jù)必須在評估基準(zhǔn)日是有效的。
結(jié)合我國資產(chǎn)評估行業(yè)的現(xiàn)狀，我們覺得在確定評估比率時(shí)應(yīng)注意堅(jiān)持以下原則：
(1)依據(jù)各個(gè)評估比率的特點(diǎn)，結(jié)合所評估企業(yè)的實(shí)際情況確定。如在我國的股票市場上，很多情況下一些上市公司的盈利狀況并不好，或盈利在下降，但股價(jià)依舊堅(jiān)挺，市盈率很高。因此，個(gè)別的某一家參考企業(yè)的市盈率并不能真實(shí)反映該企業(yè)的價(jià)值，而價(jià)格/賬面價(jià)值比率運(yùn)用面要廣泛得多，尤其適用于金融業(yè)企業(yè)，如銀行、保險(xiǎn)公司、金融公司等。
(2)對評估比率的可靠性進(jìn)行驗(yàn)證。即使在極為相似的參考企業(yè)之間，各自的相應(yīng)比率也可能存在較大的差距，這些差距的成因分析是應(yīng)用市場法進(jìn)行評估時(shí)必須進(jìn)行的。在分析中應(yīng)了解收益增長率、資本成本、股票溢價(jià)等因素對這些比率的驅(qū)動作用，并將企業(yè)的相關(guān)數(shù)據(jù)與其歷史上的數(shù)據(jù)相對比，與各參考企業(yè)的數(shù)據(jù)相對比，以驗(yàn)證其合理性。
(3)注意相關(guān)數(shù)據(jù)的調(diào)整。參考企業(yè)的有關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與所評估企業(yè)的有關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)性質(zhì)之間存在差異是不可避免的，為了消除這種差異以提高可比性，需要在同一口徑下對有關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行調(diào)整。如需要對非常規(guī)的、不能再次發(fā)生的和非經(jīng)營資產(chǎn)項(xiàng)目的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行一定的調(diào)整;如需要根據(jù)參考企業(yè)與所評估企業(yè)之間經(jīng)濟(jì)環(huán)境、行業(yè)的差異進(jìn)行調(diào)整;以及需要根據(jù)控股權(quán)益與非控股權(quán)益之間的差異，權(quán)益交易活性之間的差異進(jìn)行調(diào)整等。
(4)多選用比率指標(biāo)。應(yīng)盡可能地多選用比率指標(biāo)，根據(jù)各評估比率計(jì)算得出的企業(yè)價(jià)值求取平均值或加權(quán)平均值。國內(nèi)一些評估機(jī)構(gòu)應(yīng)用市場法時(shí)，已經(jīng)是同時(shí)采用了六種評估比率評估企業(yè)的價(jià)值，結(jié)果比較理想。
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